L’euro ha aiutato lo sviluppo finanziario, ma non basta

L’euro ha aiutato lo sviluppo finanziario, ma non basta

Gli economisti hanno a lungo dibattuto sul ruolo dello sviluppo dei mercati finanziari nella crescita economica e riduzione della povertà. A causa dell’esistenza di imperfezioni del mercato, l’esistenza di mercati finanziari ben funzionanti può essere fondamentale nel promuovere lo sviluppo economico. Quando gli strumenti finanziari, i mercati e gli intermediari riescono a mitigare i costi causati da queste imperfezioni la finanza diventa una componente fondamentale per lo sviluppo.

Ad esempio, la creazione di registri di credito tende a facilitare l’acquisizione di informazioni su potenziali debitori, migliorando l’allocazione delle risorse. Le economie con sistemi giuridici e normativi efficaci hanno facilitato lo sviluppo dei mercati azionari e obbligazionari e consentono agli investitori di detenere portafogli più diversificati e alle imprese di raccogliere risorse ad un costo inferiore.

Se i sistemi finanziari sono poco efficienti finiscono invece per danneggiare la crescita. Per esempio, quando i finanziamenti delle banche sono decisi in base ai rapporti tra imprese e politica, e non alla convenienza economica, il risparmio delle famiglie non è utilizzato per portare avanti i progetti di investimento più redditizi ma quelli che garantiscono i maggiori benefici a gruppi di interesse ristretti ma influenti. 

Il generale lo sviluppo finanziario può essere definito come il miglioramento della qualità di cinque funzioni finanziarie fondamentali: produzione e elaborazione di informazioni su possibili investimenti (e allocazione di capitali sulla base di queste valutazioni); esercizio della funzione di corporate governance successiva all ́́allocazione del capitale; diversificazione e gestione dei rischi; mobilitazione del risparmio, facilitazione dello scambio di beni, servizi e strumenti finanziari.

Abbiamo già discusso del confine sottile fra sviluppo e distruzione quando si parla di mercati finanziari. Di sicuro, a livello mondiale le istituzioni finanziarie e i mercati si differenziano notevolmente nell’efficacia con la quale forniscono questi servizi chiave. In questo scenario, come si posiziona l’Italia rispetto, ad esempio, ad altri paesi europei?

Per rispondere a questa domanda partiamo da un nuovo dataset sviluppato da Ross Levine e coautori in collaborazione con la Banca Mondiale (Global Financial Development) e analizziamo le quattro caratteristiche fondamentali dei sistemi finanziari: spessore, accesso, efficienza e stabilità. 

Spessore Il totale del credito bancario sul Pil è un indicatore dello spessore di un sistema finanziario, ovvero dell’ampiezza di servizi offerti. Nel 1999 prima dell’introduzione dell’Euro, per l’Italia questa misura valeva circa la metà che per la Germania. L’adozione della moneta unica e la scomparsa del rischio di cambio hanno facilitato la raccolta di risorse da parte delle banche italiane e portato a una diminuzione dei tassi di interesse con un effetto positivo sul credito. Gli ultimi dati, per il 2010, indicano che il gap rispetto alla Germania si è annullato. In genere, associamo l’espansione del credito a una maggiore crescita. Ma non è sempre così. Per esempio, dal 1999 ad oggi la Spagna ha visto raddoppiare il rapporto tra credito bancario e Pil ma le sue banche sono state al centro della crisi che ha colpito l’Eurozona. La capitalizzazione dei mercati azionari è un ulteriore indicatore di spessore dei sistemi finanziari. Rispetto a questa misura, l’Italia è molto al di sotto della media europea con imprese generalmente piccole, non quotate, e prive di un accesso diretto ai mercati dei capitali.

Figura 1 – Totale del credito bancario sul Pil (%)

Accesso Un sistema finanziario virtuoso consente il finanziamento delle imprese, e delle idee, più redditizie. Un indicatore della facilità di accesso al sistema finanziario è la dimensione delle imprese quotate dopo avere escluso le prime dieci. In Italia, il mercato azionario non solo è di dimensioni modeste, ma è anche concentrato su poche grandi imprese. Nel 2010 in Italia il valore delle imprese quotate dopo le prime dieci era il 40 percento del totale, rispetto al 55 della Germania. E infatti in Italia il canale principale di finanziamento è quello bancario e questo spiega le recenti difficoltà di accesso al credito per tante imprese medio-piccole prive di un accesso diretto ai mercati.

Figura 2 – Market capitalization escludendo le prime dieci imprese (%)

Efficienza Un sistema finanziario efficiente ha costi di intermediazione del credito ridotti. Un indicatore di efficienza è quindi il rapporto tra costi di gestione della struttura e totale degli attivi: più è elevato maggiore è l’inefficienza. Questo rapporto, per l’Italia, è diminuito da 2.5 percento del 1999 a 1.6 nel 2010. La maggiore concorrenza nel settore bancario e il progresso tecnologico sono tra le cause di questo miglioramento. Tuttavia, nel 2010 l’Italia è ancora indietro rispetto a paesi come Germania (1.2 percento) e Spagna (1 percento). Questo risultato è confermato dall’analisi del margine netto di interesse, un indicatore della redditività delle istituzioni finanziarie. Questa misura è maggiore in Italia rispetto alla Germania mediamente dello 0.6 percento nel periodo 1999-2010. Tuttavia, questa differenza si riduce in maniera significativa esattamente con lo scoppiare della crisi. Questo suggerisce che il maggiore rendimento delle istituzioni finanziarie italiane è legato più alla scarsa concorrenza, che a una maggiore efficienza, e che la crisi ha sollevato il velo da una gestione non sempre efficiente.

Figura 3 – Rapporto tra costi di gestione della struttura e totale degli attivi (%)

Stabilità Alla luce della recente crisi finanziaria, valutare la stabilità di un sistema finanziario è fondamentale. La misura proposta da Levine è il cosiddetto z-score, un indicatore che mette in rapporto il cuscinetto di protezione di un intermediario finanziario (per esempio, il suo capitale) e il rischio a cui è esposto. Rispetto a questo indicatore, il sistema finanziario italiano ha un rischio triplo rispetto a quello tedesco anche se questa differenza è rimasta sostanzialmente immutata dal 1999 ad oggi. Questa misura non è sicuramente esente da critiche: per esempio, non tiene in considerazione il cosiddetto rischio sistemico, ovvero il rischio che difficoltà in un intermediario (domestico, o anche estero) possano contagiare l’intero sistema finanziario. Allo stesso tempo, il z-score segnala come l’inadeguatezza del capitale proprio di molte istituzioni finanziarie italiane e la loro esposizione al rischio paese contribuiscano non solo all’instabilità del sistema finanziario, ma anche alla stretta creditizia e ai maggiori tassi sui prestiti.

Figura 4 – Z-score (rapporto fra il cuscinetto di protezione di un intermediario e il rischio a cui è esposto)

L’analisi dello sviluppo del sistema finanziario italiano rispetto alle caratteristiche di spessore, accesso, efficienza e stabilità rivela una miglioramento e una convergenza verso best practices europee a partire dall’introduzione dell’euro. Tuttavia, vi sono ancora spazi di miglioramento soprattutto rispetto a concorrenza e governance delle istituzioni finanziarie e accesso ai mercati di capitali. L’agenda della crescita per il nostro paese passa anche da riforme che favoriscono lo sviluppo ulteriore dei mercati finanziari.

@nicolaborri