26 Aprile Apr 2013 1537 26 aprile 2013

Sarà la Germania a svelare l'azzardo di Draghi?

Ue, le critiche alle Outright monetary transaction

Mario Draghioc12

Un azzardo, un bluff come quando si gioca a poker. Ecco cosa potrebbero essere in realtà le Outright monetary transaction (Omt), le operazioni sul mercato obbligazionario con cui la Banca centrale europea può comprare bond governativi dei Paesi sotto stress. Lo scudo ant-spread che ancora non esiste è l'arma risolutiva di Mario Draghi, almeno per ora. Ma crescono i dubbi su tutta l'operazione, che ha agito e continua ad agire solo sulle aspettative degli investitori. Senza una reale attivazione, per gli operatori finanziari non è possibile capire quali carte abbia in mano Draghi.

Ancora una volta è la Germania a lanciare l'allarme sulle Omt. L'ultima intervista di Jens Weidmann, numero uno della Bundesbank, ha lasciato pesanti strascichi. All'Handelsblatt Weidmann, come ha già riportato nella sua corrispondenza da Berlino Laura Lucchini, ha parlato senza troppi giri di parole dei suoi dubbi sull'utilizzo delle Omt per andare in soccorso dei Paesi sotto la pressione dei mercati finanziari. In particolare, secondo il banchiere centrale tedesco, l'attivazione delle Omt rischia di mettere in bilico l'indipendenza della Bce. Colpa delle caratteristiche dell'acquisto dei titoli di Stato, che avverranno in modo illimitato e senza target specifici, se non quello della maturity, inferiore ai tre anni. Come spiegò Draghi, tuttavia, le Omt saranno sterilizzate in toto: nessuna nuova creazione di denaro. Questa peculiarità non è però bastata a tranquillizzare la banca centrale tedesca. Weidmann ha infatti ricordato che il prossimo 11-12 giugno sarà la Corte costituzionale tedesca di Karlsruhe a dover dare il proprio giudizio di legittimità sulle Omt.

A Weidmann ha risposto dopo poche ore il ministro tedesco delle Finanze Wolfgang Schäuble. «Non ho alcun dubbio sulla validità delle Omt», ha detto, sottolineando di non vedere i presupposti di una bocciatura del programma della Bce da parte della Corte costituzionale tedesca. L'impressione è che Schäuble e Weidmann stiano giocando, rispettivamente, il ruolo del poliziotto buono e di quello cattivo. Ma c'è anche la terza faccia della medaglia, che arriva dalla Grecia.

Il governatore della banca centrale ellenica, George Provopoulos, ha messo in discussione l'intera architettura delle Omt. Parlando con Bloomberg, Provopoulos ha affermato che il piano salva-spread tanto voluto da Italia e Spagna nei mesi scorsi potrebbe non entrar in funzione. Una dichiarazione che però rischia di non essere così estemponea. La ragione sono i rischi correlati alle Omt.

Il problema maggiore è che delle Omt si conosce solo la tecnicalità, ma nulla più. Non essendo mai state attivate, complice la sottoscrizione di un memorandum d'intesa fra il Paese richiedente e la troika composta da Ue, Bce e Fondo monetario internazionale, gli operatori finanziari possono solo basarsi sulle parole di Draghi. In pratica, il celebre «whatever it takes» pronunciato nel luglio 2012, nei mesi più oscuri dell'euro, in cui il rischio di convertibilità percepito dai mercati finanziari era giunto a un livello mai sperimentato. La cristallizzazione di questa criticità negli ultimi mesi non ha però fugate le due principali problematiche legate alle Omt.

Da un lato c'è il rischio del Paese richiedente. Le Omt sono subordinate a un memorandum che è basato sulle Enhanced conditions credit line (Eccl), le linee guida del fondo salva-Stati temporaneo European financial stability facility (Efsf). Le Eccl utilizzano lo schema dettato dal Fmi per questo genere di interventi, ovvero il Precautionary credit line (Pcl). In questo modo c'è una vigilanza trimestrale degli impegni assunti dal richiedente, con possibile cambiamento degli stessi in itinere. Una condizione che richiede un governo forte e deciso. Ma adottando politiche impopolari, il pericolo è che l'esecutivo perda il consenso e le possibili alleanze in corso, rallentando il sentiero intrapreso con la troika.

Dall'altro c'è il costo implicito delle operazioni della Bce. Se è vero che ogni singola operazione è sterilizzata, è altrettanto vero che si immette nel sistema un ulteriore elemento di azzardo morale, che potrebbe rallentare l'opera riformatrice dei singoli governi. Del resto, come la banca francese Société Générale ha messo in evidenza, le azioni della Bce possono diluire la pressione delle istituzioni europee sui singoli governi nazionali, che devono invece continuare il percorso di riforme strutturali. Il riferimento di SocGen è al taglio del tasso d'interesse di rifinanziamento, che potrebbe essere ridotto di 25 punti base il prossimo giovedì, ma si adatta anche alle Omt. Più scorciatoie ci sono per i governi, il cui primo scopo è quello di essere rieletti alla prossima tornata elettorale, più questi avranno sempre meno incentivi per le riforme.

Come ha notato pochi mesi fa la banca anglo-asiatica Hsbc, la mossa della Bce è stata tanto ardita quanto funzionale. L'obiettivo era duplice: prendere abbastanza tempo in modo da garantire alla politica di fare il suo corso e tranquillizzare gli operatori finanziari sull'efficacia futura delle azioni della Bce. Nonostante le limitazioni del proprio mandato, infatti, l'Eurotower può intervenire con forza per sostenere gli Stati in difficoltà. Nello specifico, lo può fare tramite le Omt, che però rischiano di essere ricordate come uno dei più grandi bluff finanziari della storia.

La Bce ha creato infatti un imponente sistema di disincentivi per i Paesi, tramite l'introduzione del memorandum. Eppure questo non ha fermato gli investitori che negli ultimi sette mesi hanno permesso ai rendimenti dei titoli di Stato di Italia e Spagna di tornare a un livello sostenibile. La calma piatta è destinata a durare oppure no? È difficile che ci siano scossoni finanziari fino alle prossime elezioni tedesche, previste per il prossimo autunno. Poi si vedrà davvero quanto è forte la mano di Draghi o se è tutto un bluff.  

fabrizio.goria@linkiesta.it

Twitter: @FGoria

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