14 Ottobre Ott 2013 0948 14 ottobre 2013

Perché Posner meritava il premio Nobel per l’economia

Le sue proposte per riformare i mercati

Posner

Presto si conoscerà chi ha vinto il premio Nobel per l’economia. Secondo il “toto candidati” vi sono gli economisti specializzati nella microeconomia empirica, quelli specializzati nell’analisi statistica, e, infine, quelli che hanno promosso la conoscenza della regolamentazione. Si può pensare che la crisi in corso – partita dai mercati finanziari – metta al centro della scena il nodo della loro regolamentazione e quindi che il Nobel possa premiare gli studiosi di questo campo.

Dei due candidati del terzo gruppo – Sam Peltzman e Richard Posner – conosco il secondo. Posner di formazione è un giurista, e di mestiere fa il giudice. Diventa famoso per la sua analisi economica della legge. Poi apre un blog con l’economista – premio Nobel nel 1992 – Garry Becker. Alcuni di questi dibattiti – brevi e su argomenti diversi, dal matrimonio gay al terrorismo – sono raccolti in un libro. Per un giurista che sa molto di economia la crisi in corso è un argomento troppo attraente. Posner scrive, infatti, “A Failure of Capitalism” nel 2009 e “The Crisis of Capitalist Democracy” nel 2010. Provo a raccontare le tesi di Posner nel secondo dei libri citati.

Il filo rosso dell’argomentazione è che,

se i mercati sapessero auto-regolarsi, non ci sarebbe bisogno di una regolamentazione “esterna” (= pubblica) degli stessi.

Insomma, in questo caso, niente Nobel. Quanto riassumo del libro di Posner mostra che i mercati non sono stati in grado di autoregolarsi e dunque che ha senso mettere in moto delle regole che impediscano l’arrivo di crisi di difficile governabilità. Insomma, la candidatura al Nobel è giustificata.

Dopo lo scoppio della bolla della tecnologia, Alan Greespan, allora a capo della Banca Centrale degli Stati Uniti, arriva alla conclusione che il rischio che corre l’economia degli Stati Uniti è quello della deflazione. Con questo termine si intende la caduta continua del livello dei prezzi che, spingendo a rimandare i consumi e gli investimenti (= se aspetto per pochi mesi un bene che desidero mi costerà di meno), alla fine produce una recessione (= una caduta del livello dell’attività economica e quindi dell’occupazione).

Da notare che la bolla della tecnologia poteva essere sgonfiata al tempo della sua formazione, ossia prima del 2000, alzando i tassi di interesse (= ciò che avrebbe frenato gli acquisti di azioni a debito), e alzando i margini di garanzia richiesti per il prestito di azioni. Greenspan all’epoca sosteneva che la banca centrale non può sapere meglio del mercato se i prezzi sono razionali o meno (= la conoscenza vera non può che essere diffusa), e quindi decide di aspettare, contando che, qualora la crisi fosse scoppiata, avrebbe potuto sempre intervenire abbassando i tassi di interesse, che aiutano l’economia a riprendersi.

I tassi di interesse, agli inizi dello corso decennio, dopo lo scoppio della bolla della tecnologia, sono abbassati, ma vanno - per il timore che l’economia potesse finire in deflazione, timore rivelatosi poi infondato - ben al di sotto del loro livello ragionevole (= come misurato dalla “Legge di Taylor”). I tassi molto bassi hanno immediatamente stimolato il settore immobiliare, perché era diventato meno costoso pagare i mutui ipotecari. Ed eccoci alla bolla immobiliare. Un esempio dello spirito speculativo che si era avuto è questo: sono inventati i mutui che si pagano molto poco all’inizio e molto nel futuro, laddove la scommessa è che nel futuro i prezzi delle case saranno maggiori, e dunque, quando il mutuatario dovrà pagare di più, ecco avrà la possibilità di vendere casa.

Alla fine – e immancabilmente – la bolla immobiliare scoppia – proprio come avviene con quelle mobiliari – perché non si hanno più acquirenti a quei prezzi. L’industria finanziaria – le banche ordinarie e quelle di investimento, i fondi comuni, le assicurazioni, ecc – era però piena di mutui ipotecari, soprattutto nella forma di obbligazioni che li mettevano insieme, e si stava avvitando nella crisi. L’industria finanziaria è fragile perché, allo stesso tempo, è rischiosa ed essenziale alla stabilità dell’economia. L’industria del trasporto aereo, per esempio, è rischiosa (= le compagnie possono facilmente fallire) ma non è essenziale per la stabilità del sistema. E’ perciò l’essenzialità dell’industria finanziaria che richiede una regolamentazione adeguata.

Perché mai l’industria finanziaria è “ontologicamente” fragile? Le banche si indebitano e prestano il denaro ricevuto. Per guadagnare (o, semplicemente, per pagare i propri costi di funzionamento) le banche debbono ricevere un tasso di interesse maggiore (= uno spread) di quello che pagano, e dunque debbono cercare delle attività rischiose (= con un maggior rischio si può avere un maggior rendimento). Inoltre, sono indebitate a breve (= i depositi possono essere ritirati all’istante) e prestano a lungo termine (= i crediti delle banche non possono essere ritirati all’istante, e, se ciò anche avvenisse, l’economia si affloscerebbe). Se lo spread è basso, ecco che le banche non pagano i propri costi di funzionamento, se, invece, è alto, ecco li pagano, ma con uno spread alto (= un tasso di interesse attivo alto) si riduce il volume dei crediti.

Ergo, la condizione ottimale per le banche è quella in cui esse prestano molto (= hanno una leva – il rapporto fra attivo e capitale di rischio – elevata) per avere un margine di profitto (= un reddito sopra i costi di funzionamento) anche con spread bassi (= che incentivano i debitori). Ossia, per dirla in termini industriali, quando i margini sono bassi si deve agire sui volumi. Da qui la fragilità quando le cose vanno male: le banche con una leva elevata non sono a rischio solo se i loro crediti sono sicuri. La crisi ha mostrato che i molti crediti (soprattutto quelli in campo immobiliare) non lo erano.

Si guadagnava molto con la crescita (che si desiderava perpetua) degli immobili e con una modesta regolamentazione dei mercati finanziari. Perciò, alla fine, si aveva un incentivo per disinteressarsi dei rarissimi eventi negativi (= il famigerato cigno nero, un evento a probabilità bassissima e ad altissimo impatto). Agiva anche la convinzione che, nel caso di mal andamento, la banca centrale avrebbe, come era accaduto ai tempi della bolla della tecnologia, salvato il sistema solo abbassando i tassi. (Si è visto poi che, oltre a schiacciare a zero i tassi di interesse, la banca centrale ha dovuto comprare copiosamente le obbligazioni con in pancia in mutui e i titoli di stato – i famigerati Quantative Easings – per evitare andamenti peggiori)

Per meglio capire la crisi e le sue vie d’uscita Posner riesuma Keynes. Quando cade la “fiducia” (= che è un qualcosa impossibile da quantificare), si riducono i consumi e gli investimenti.
Un minor tasso di interesse richiesto dalla banca centrale per prestare alle banche di credito ordinario può però non “salvare la partita”, perché le banche non si fidano (= non sanno come sono messi i conti di ciascuna) le une delle altre (= i tassi interbancari sono spinti al rialzo, oppure le banche non si prestano il denaro fra loro, qualunque sia il tasso) e nemmeno dei clienti non bancari, i quali cedono all’ansia e non chiedono altri crediti.
Morale, le banche “immagazzinano” la moneta invece di farla circolare. In questo modo, l’economia non si riprende, per quanto possano essere bassi i tassi di interesse. Un programma di lavori pubblici potrebbe – come negli anni Trenta – salvare la partita? Un programma di lavori pubblici oggigiorno è difficile da attuare, in parte per ragioni teoriche (= quelli che pensano che i lavori pubblici spiazzino quelli privati, perché questi ultimi ci sarebbero comunque, invece di sostituirli, come pensano altri, perché questi ultimi sono evaporati; altrimenti detto, ci sono quelli che pensano che la spesa in opere pubbliche non stimoli l’economia), in parte per ragioni pratiche, come la complessità burocratica per metterli in moto.

Nell’attesa di una soluzione della crisi in corso, si può procedere a meglio regolamentare l’industria finanziaria – le proposte di Posner si trovano nel capitolo 11 del libro citato. L’invito è quello di non lanciarsi a varare riforme frettolose, perché la regolamentazione è cosa complessa.
Per esempio, le agenzie di rating, quelle che emettono dei giudizi sul merito di credito, sono sempre di fronte ad un bivio. Se si mettessero a sfornare dei giudizi negativi in numero crescente, allora una parte dell’industria finanziaria si troverebbe a non poter più investire – i fondi pensione, per esempio, debbono avere solo investimenti in titoli a rischio bassissimo. (Se le agenzie di rating declassassero ulteriormente l’Italia, ci sarebbe una vendita immediata dei nostri titoli del Tesoro da parte dei fondi pensione, delle assicurazioni, ecc. Alzandosi il costo del debito, l’Italia andrebbe peggio e perciò si avrebbe una “profezia che si auto invera”).
Se, invece, si mettessero a sfornare dei giudizi positivi in numero crescente, una parte dell’industria finanziaria si troverebbe investire in titoli ad alto rischio che appaiono come titoli a basso rischio.
(Come è avvenuto con le obbligazioni con in pancia i mutui sub prime – quelli di peggior qualità – mischiati con quelli prime – quelli di miglior qualità, che si supponeva fossero in grado di bilanciare le eventuali perdite dei primi).

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