“Per te Europa la BCE farà tutto ciò di cui c’è bisogno, e se non ti basta farà l’SMP, e se non ti basta abbasserà i tassi, e se non ti basta farà per te l’OMT, e se non ti basta farà l’LTRO, e se non ti basta porterà i tassi sotto zero, e se non ti basta farà il TLTRO, e se non ti basta…vaffanculo!”. Questa parodia di un’esilarante poesia di amore con finale a sorpresa di Stefano Benni mi pare la migliore rappresentazione e il miglior commento del dibattito sul ruolo della BCE, culminato con l’altrettanto esilarante affermazione di Padoan che, se riportata bene, recita: “anche la BCE faccia la sua parte”.
Il succo del dibattito è la paura della deflazione, e la BCE dovrebbe “fare la sua parte”, tenendo su l’inflazione. Che diamine, cosa ci vuole? A questo dibattito che di cui la poesia di Benni rende chiara l’assurdità, hanno già risposto in maniera autorevole Luigi Zingales e Marco Onado sul Sole 24 Ore. E la risposta è stata così chiara da essere catturata alla perfezione dai titolisti. Il titolo del pezzo di Zingales fa riferimento alla famosa “helycopter money”, l’elicottero che la BCE non ha per far piovere soldi da spendere per combattere la deflazione come con un Canadair. Il pezzo di Marco Onado titola che la BCE ha salvato l’euro, e ora tocca ai governi: un modo più garbato per esprimere ciò che Benni avrebbe messo in poesia come sopra.
I due temi sono chiari, e riguardano la peculiarità della BCE nella gestione della politica monetaria, e un attivo di bilancio che per sua natura non cresce, e la responsabilità di coloro che dovrebbero (con interventi che dice si chiamino “riforme”) assicurare la catena di trasmissione delle politiche economiche, compresa la politica monetaria, all’economia reale. Oltre al perché la BCE non può fare quello che le altre banche possono fare, e al perché gli stati non facciano quello che potrebbero e dovrebbero fare, è forse il caso di introdurre qualche ulteriore commento sull’oggetto di questo strano dibattito. Si parla solo di come fare inflazione e non si parla più di come fare crescita. E’ un po’ come se si discutesse di aumentare il colesterolo cattivo in un anoressico, visto che si è persa ogni speranza di farlo sopravvivereo con un’alimentazione sana.
Partiamo da zero: la questione è la crescita del PIL nominale, cioè la crescita del valore di beni e servizi prodotti in un paese. E’ chiaro a tutti che il PIL può crescere un due modi. Cresce la produzione di beni e servizi o crescono i loro prezzi: crescita reale o inflazione. Adesso abbiamo anche la questione dei beni e servizi criminali, ma su questo torneremo in futuro. Crescita reale e inflazione sono il colesterolo buono e il colesterolo cattivo del metabolismo dell’economia di ogni paese. Nella dieta di un paese maturo o anziano, e pieno di sclerosi come le economie europee, un bilanciamento accettabile è: 2% di inflazione e 1% di crescita. L’obiezione sollevata alla BCE oggi è che nella sua missione di controllo della crescita del colesterolo cattivo non è oggi in grado di produrlo, assicurandone una crescita del 2%. E chi se ne frega dei grassi insaturi e del colesterolo buono! Ma cosa pensereste di uno scenario di crescita reale ferma ed inflazione? Negli anni 70 si chiamava “stagflazione”, e non era un titolo onorifico o un complimento.
Che differenza c’è tra colesterolo buono e colesterolo cattivo, nell’economia di un paese? La produzione di colesterolo buono, la produzione di nuovi beni e servizi, consente di retribuire con questi beni (retribuire in termini “reali”, come si dice) il capitale finanziario e umano impiegato nella produzione. La produzione di colesterolo cattivo trasferisce invece reddito da chi fornisce capitale e lavoro a chi produce beni e servizi, o viceversa. Il trasferimento è ovviamente tanto maggiore quanto più l’inflazione o la deflazione è imprevista: voi avete fissato l’interesse di un prestito e con questi interessi comprate meno o più beni di quanto avete previsto; voi avete concordato lo stipendio sulla base dell’inflazione corrente e con l’inflazione realizzata comprate meno o più beni e servizi.
Cosa c’è di male nell’inflazione zero o nella deflazione? Il ritornello che sentiamo ripetere alla televisione è che i consumatori rimandano gli acquisti, perché si aspettano ulteriore deflazione. Sarà questo il pensiero di Draghi? Se ricordo che quando gli chiesi la tesi mi fece sudare per un mese su un libro di Sargent, per imparare la differenza tra aspettative adattive e aspettative razionali, ritengo che Draghi non lo pensi. Ritengo invece che Draghi tema l’effetto negativo di un calo imprevisto del colesterolo cattivo sulla produzione di colesterolo buono. Aggiungere l’incertezza dei prezzi a tutte le altre incertezze dell’area euro potrebbe scoraggiare l’ultimo folle che intende aprire un’impresa in paesi come l’Italia. Tanto più che il fatto che l’incertezza sia al ribasso, cioè prezzi più bassi di quanto previsto, aggiungerebbe alla beffa il danno di un trasferimento di ricchezza a favore degli altrettanto folli, ma in questo caso fortunati, fornitori di capitale e lavoro dell’impresa.
In simmetria con questo ragionamento deve essere valutata la proposta, comparsa nel blog di Gustavo Piga e pubblicata qui su Linkiesta, di bruciare con l’inflazione tutto il debito accumulato durante la crisi. La proposta sa di chirurgia plastica. Sei ingrassato troppo perché hai mangiato troppi grassi saturi? La risposta è: liposuzione in una seduta di “day hospital” e poi domani puoi tornare al “fast food” come se niente fosse. E’ vero che Gustavo riprende la proposta da un articolo di due economisti italiani che lavorano negli Stati Uniti. Ho scaricato il lavoro e purtroppo ha un problema comune a molti articoli di economisti di oggi: è lungo quasi cinquanta pagine e uno deve prendere ferie per leggerlo. Purtroppo in queste ferie ho troppo lavoro arretrato e non posso leggerlo. Ma ho dato una scorsa alle formule, e se fossi a una presentazione mi sentirei di alzare il dito e fare una domanda al buio. Che succede se lo stato di recessione è assorbente? Pardon, traduco: che succede se lo stato stato di recessione, una volta iniziato, non finisse mai? Il paragone con il buongustaio di grassi saturi mi suggerisce che la liposuzione non servirebbe a niente, e forse potrebbe incoraggiare ulteriormente una dieta suicida. Perché non pensare a una “riforma” della dieta? Perché non pensare al fegato invece che ai grassi? Forse nelle cinquanta pagine c’è una risposta, ma non vedo come possa essere diversa da questo senso comune.
In conclusione, l’intenzione della BCE non pare essere quella di bruciare debito, quanto di mantenere uno sviluppo dei prezzi ordinato, dopo di ché non può far altro che chiedere agli chef delle varie cucine di proporre una dieta equilibrata. Sta all’Europa e agli stati gestire l’aumento della domanda, con un rapporto tra settore pubblico e privato equo ed equilibrato, con la possibilità di poter chiudere con facilità un’azienda per far sì che un imprenditore possa accettare il rischio di aprirla, creando un ambiente regolamentare chiaro e stabile: insomma, facendo quello che chiamiamo riforme.
Per il resto, cosa può essere addebitato alla BCE? Del fatto che “non ha il fisico” per fare inflazione deve ringraziare la politica che l’ha creata. Un alto dirigente di Banca d’Italia qualche mese fa mi parlava con preoccupazione dell’attivo anoressico della BCE. Mi diceva che non è prevista neppure la sostituzione dei titoli in portafoglio in scadenza. Come può quindi la BCE immettere liquidità nel sistema? Solo con il canale del credito bancario o accettando in garanzia i prestiti? Sebbene su questo fronte il sistema delle banche centrali abbia molto lavorato, adesso il canale bancario è saturo, ed il motivo è proprio che nell’economia non viene prodotto abbastanza colesterolo buono. Dovrebbe la BCE creare moneta prestando ai governi, in una sorta di “fecondazione eterologa” in cui le banche intervengono all’emissione (cioè nel mercato primario) e poi li consegnano come garanzia alla BCE? Dovrebbe fare il “quantitative easing”? Comprando che? Mozzarelle? I titoli da cartolarizzazione scarseggiano, titoli pubblici abbondano ma ognuno non vuole che vengano comprati i titoli degli altri. Operazioni di mercato aperto in valuta? Un tempo si chiamava, e si chiama ancora: “beggar thy neighbour”, e non è un complimento: è una dichiarazione di guerra.
Insomma, la BCE è come Jessica Rabbit: non è cattiva, è che l’hanno disegnata così. Anzi, nei casi in cui ha cercato di raggiungere l’economia reale e iniettare colesterolo buono nell’economia ha avuto il torto di non essere abbastanza cattiva. E’ quello che ha osservato Angelo Baglioni criticando su Lavoce.info la struttura del TLTRO prossimo venturo: nessuna penalità, se non il rimborso, è addossata alle banche che non trasmettono i fondi all’economia reale. Comunque, anche nel caso del “funding for lending” della Banca d’Inghilterra, che prevedeva una struttura di prezzo con una sanzione, il tentativo di raggiungere l’economia reale non è andato a buon fine.
Cosa potrebbe quindi fare la BCE, per realizzare il proprio Quantitative Easing, l’ultimo regalo prima del “vaffanculo” della poesia? Potrebbe rivisitare lo strumento in chiave europea, trasformandolo da carota in bastone. Potrebbe infatti subordinare la sua politica di acquisto dei titoli pubblici alla concessione di uno stato “senior” dei propri acquisti. Per essere chiari, in caso di insolvenza di uno stato europeo i titoli in mano alla BCE (o i titoli con i quali viene fatta la politica di QE) dovrebbero avere la precedenza nel rimborso rispetto agli altri. I vantaggi? Primo, sarebbe molto simile comprare titoli italiani o tedeschi, perche entrambi sarebbero praticamente privi di rischio. Secondo, la BCE non imbarcherebbe rischio di credito e potrebbe gettare le basi per un cambio di statuto che le consenta di mantenere un livello di attivo stabile acquistando questi titoli. Terzo, e diabolico, ci sarebbe il bastone. Se la BCE ad esempio facesse QE acquistando il 40% del debito pubblico italiano, lo spread sui BTP (quelli ordinari) potrebbe salire di oltre l’1%, anche il costo complessivo rimanesse invariato. E qui si accettano scommesse. Chi sarebbe contrario? Renzi, Padoan e Visco? La Merkel, Schauble e Weidman?
