L’Italia si conferma all’avanguardia della finanza creativa. Nonostante diverse critiche a livello internazionale, la pratica del bail-in (salvataggio interno) è stata sdoganata dal governatore della Banca d’Italia Mario Draghi. «I costi dei fallimenti devono essere sostenuti dagli azionisti e dai creditori piuttosto che dai contribuenti e dal più ampio sistema finanziario», ha detto Draghi durante una conferenza sulla stabilità finanziaria. Peccato che anche l’Economist e il Financial Times abbiano sollevato diversi dubbi su queste operazioni. Ma c’è di più. Draghi in questo campo ha diverse analogie con il ministro dell’Economia Giulio Tremonti. Infatti, come ha riportato il quotidiano MF-Milano Finanza, il Governo sta per varare una misura tale da favorire l’emissione di contingent convertible capital bond (Cocos), obbligazioni convertibili in azioni al raggiungimento di una soglia specifica, determinata da Basilea III. La tassazione per questi strumenti dovrebbe essere al 12,5%, invece che al 27, con la conseguenza di un vantaggio per tutti, banche e sottoscrittori. I rischi, tuttavia, non diminuiscono. Anzi. Sono infatti in arrivo i Cococos, una nuova forma di bond, citati per la prima volta da Barclays Capital.
Il bail-in, cioè il contrario del bail-out, il salvataggio con fondi statali o privati, è stato presentato ufficialmente durante uno degli ultimi incontri dell’Association for financial markets in Europe (Afme). La lobby dei banchieri lo scorso 30 novembre a Bruxelles presentò un paper in cui si evidenziavano tutte le «immense e remunerative possibilità» derivanti dal bail-in.
Si parte dalla conversione degli attivi (ma anche dei passivi) in capitale ordinario al raggiungimento di un trigger, una soglia che dovrà essere decisa dal management. Di concerto con i regolatori, la banca in questione dovrà selezionare una serie di classi di attivi (o passivi) che possono potenzialmente essere convertiti in caso di necessità. Non è escluso che possano essere utilizzati anche strumenti come asset-backed security (bond derivanti da cartolarizzazioni), carta commerciale, promissory note (cambiali) e pronti contro termine (repurchase agreement). In sostanza, anche asset deteriorati o di minore qualità. L’importante, come sottolinea l’Afme, è che il capitale sia rimpolpato. Meglio se poi questo processo avviene senza costi per i contribuenti, come ha ricordato Draghi. Tuttavia, i rischi impliciti dietro a operazioni come questa rimangono ancora occulti. Chi valuta quando convertire? Come valutare gli asset da trasformare? Quale l’impatto sistemico? Tutte domande a cui non c’è ancora risposta.
In realtà di bail-in si parla da circa un anno e poco più. Il primo teorico di questa pratica è il compianto Paul Calello, banchiere bostoniano di Credit Suisse che pubblicò sull’Economist del 28 gennaio 2010 un articolo dal profetico titolo “From bail-out to bail-it”. Il suo riferimento, ancora prima del primo salvataggio europeo della Grecia, era a Lehman Brothers. Secondo il suo caso di studio, le perdite sopportabili dal sistema finanziario statunitense se fosse stato utilizzato il bail-in al posto delle procedure concorsuali sarebbe stato pari a circa 25 miliardi di dollari e non, com’è avvenuto, 150 miliardi. Restano però i problemi di come adattare alla realtà questo meccanismo. Nemmeno l’Economist è riuscito a darsi una risposta.
Nel frattempo, proliferano nuovi strumenti finanziari che hanno un principio simile a quello del bail-in, i Cocos. E anche in questo caso le banche italiane sono state molto attente a quanto di nuovo veniva inventato sui mercati europei. Sebbene si stia cercando di far passare il messaggio che la loro emissione da parte di soggetti italiani non sia ancora avvenuta, è vero il contrario. La prima banca è stata UniCredit, che sotto il nome di Hybrid Tier 1 bond, un’obbligazione con cedola al 9,375% per un valore di 500 milioni di euro. Nello scorso luglio fu il Financial Times a beccare Piazza Cordusio, dopo aver seguito le mosse di Rabobank. Ma anche Intesa Sanpaolo, in settembre, ha emesso questi strumenti per circa un miliardo di euro. E ora, dopo mesi di silenzio, il Governo sta per inserire nel pacchetto banche del decreto per lo sviluppo una norma che imporrà una tassazione al 12,5% per i Cocos, insieme alla piena deducibilità dei coupon staccati. Nonostante le raccomandazioni alla calma nell’uso di questi prodotti, sia della Bank of England sia della Banca dei regolamenti internazionali, il ministro Tremonti ha preferito valutarli positivamente. Del resto, secondo Standard & Poor’s si tratta di un mercato che vale circa 1.000 miliardi di dollari, spalmati su dieci anni.
Il problema è che sta per arrivare una nuova classe di Cocos. Si tratta dei Cococos (convertible contingent convertibles capital bond). Al contrario di quelli normali, questi hanno un’opzione che permette al loro sottoscrittore di convertirli in qualsiasi momento in azioni. Ora, immaginiamo un caso nemmeno troppo estremo di questi tempi, la ristrutturazione del debito di uno Stato. Se una nazione decide di compiere questa operazione, le potenziali perdite dagli haircut (tagli sui rimborsi) obbligazionari incideranno sulle diverse banche che possiedono titoli di Stato. Cosa farebbe quindi un sottoscrittore di Cococos, nel pieno mezzo di una tempesta finanziaria? Cerca di un porto sicuro. In questo caso, questo è dato dall’opzione di conversione, che gli permette di diventare azionista della stessa banca per poi vendere quanto prima i titoli di cui è entrato in possesso. Un meccanismo perverso? Sì. E a dirlo è anche la banca giapponese Nomura. «Se già i Cocos lasciavano spazio a multi dubbi e rischi, i Cococos rischiano di essere la pietra tombale per molte banche», ha detto in un report di due settimane fa. Difficile dubitarne.
