La Fed non rischia, per ora nessuna exit strategy

Le sfide della banca centrale americana

Doveva esserci una mossa, ma questa non c’è stata. La Federal Reserve non muta di una virgola la sua attuale politica monetaria, frutto delle misure straordinarie adottate dopo il collasso di Lehman Brothers. Tasso di rifinanziamento prossimo allo zero e Quantitative easing (QE) con un volume di acquisti mensili fissato a 85 miliardi di dollari. Niente tapering per ora. Niente assottigliamento del QE, come si attendevano i mercati finanziari. Le condizioni macroeconomiche statunitense sono ancora troppo precarie per giustificare il graduale ritiro della liquidità che, prima o poi, dovrà avvenire.

Nel mondo post-Lehman Brothers ci sono ancora squilibri così grandi che lo straordinario diventa l’ordinario. O quasi. Ne sono un esempio le misure di allentamento quantitativo messe in campo dalla Federal Reserve per far fronte al congelamento dei mercati finanziari arrivato dopo il 15 settembre 2008, quando la quarta banca statunitense crollò sotto i colpi dei mutui subprime e delle troppe malversazioni perpetrate negli anni. Il Quantitative easing è figlio di quell’epoca, di quel mondo che sembra così lontano ma in realtà è ancora così vicino. L’allentamento quantitativo – in pratica acquisti di Treasury, cioè bond governativi, e Mortgage-backed security (Mbs), ovvero titoli coperti da mutui – da parte della Fed è diventato la normalità. Eppure, come ha spesso ricordato Bernanke, si è trattato di misure del tutto eccezionali. Come tali devono essere valutate. Traduzione: prima o poi finiranno.

Le aspettative degli operatori finanziari erano in un’unica direzione, quella del tapering. Una delle prime a lanciare la propria scommessa è stata Goldman Sachs. Meno 10 miliardi di dollari negli acquisti mensili. La banca guidata da Lloyd Blankfein era così convinta della propria posizione che lo stesso Blankfein ha detto, senza filtri e prima della decisione di Bernanke, di attendersi un assottigliamento di 10 miliardi di dollari, o anche meno. «Un tapering superiore potrebbe essere visto male dai mercati. Nessuna mossa, invece, sarebbe assurda, date le aspettative», ha detto Blankfein. Sulla stessa linea d’onda anche UBS. Idem Morgan Stanley. L’altro colosso di Wall Street non ha fornito cifre precise, ma ha sottolineato che una qualche riduzione degli acquisti di Treasury ci sarebbe stata, unita a una forward guidance precisa. Più marcata la posizione di J.P. Morgan. Per la banca di Jamie Dimon, la Fed avrebbe tagliato di 15 miliardi di dollari il volume mensile del QE. Ancora più aggressiva Credit Suisse, che ha si attendeva due diversi scenari: tapering da 20 miliardi di dollari (10 di Treasury e 10 di Mbs) o da 15 miliardi (10 di Treasury e 5 di Mbs). Diametralmente opposta la previsione di due big player, BlackRock e Jefferies. Per entrambi, niente tapering in settembre. «È molto più logico in ottobre o novembre», dicevano gli strategist di Jefferies. Gli facevano eco quelli di BlackRock: «I dati macro sono ancora deboli, la Fed non può permettersi di sbagliare i tempi dell’exit strategy».

Mentre i banchieri si accapigliavano per pronosticare l’esito della riunione del Fomc, la Fed monitorava l’economia. I dati del Fondo monetario internazionale (Fmi) non erano dalla parte del tapering. Almeno non ora. Per il Fmi l’economia statunitense crescerà dell’1,9% nel 2012, del 2,7% nel prossimo anno e del 3,5% nel 2015. Con l’inflazione stabile, ciò che preoccupa Bernanke è il tasso di disoccupazione, che passerà dall’8,1% registrato nel 2012 al 5,4% nel 2018. «Una volta che sarà a ridosso del 6%, allora ci potrà essere una vera exit strategy», ha scritto pochi giorni fa Bank of America-Merrill Lynch. Il percorso per una piena uscita dal mondo drogato di liquidità del QE è ancora lungo.

A preoccupare sono i Brics (Brasile, Russia, India, Cina, Sudafrica), ma anche i Mikt (Malesia, Indonesia, Corea del Sud, Turchia). Gli effetti del post-QE potranno influenzare queste economie in modo significativo, data l’ingente quantità di dollari americani usati come riserva da questi Paesi. Secondo i calcoli di BNP Paribas, l’esposizione degli Emergenti al QE potrebbe rallentare la crescita di valori compresi fra lo 0,4%, nel caso della Cina, e lo 0,9%, nel caso della Turchia. Nel complesso, l’espansione economica degli Emergenti asiatici dovrebbe restare sia per il 2013 sia per il 2014 intorno al 6%, a fronte del 5% della media ponderata di tutti gli Emerging market globali e a fronte del 1-2% dei Paesi sviluppati. Livelli ancora nella norma, ma che potrebbero essere minati dall’exit strategy dal QE. Del resto, come spiegato nel 2010 da Mohamed El-Erian, numero uno di Pimco, nel mondo è avvenuto un cambio di paradigma. È nata la nuova normalità, che prevede livelli di liquidità mai sperimentati prima. QE o no, è questo lo scenario destinato a prevalere ancora per molto tempo.  

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ECCO IL COMUNICATO DELLA FEDERAL RESERVE:

Information received since the Federal Open Market Committee met in July suggests that economic activity has been expanding at a moderate pace. Some indicators of labor market conditions have shown further improvement in recent months, but the unemployment rate remains elevated. Household spending and business fixed investment advanced, and the housing sector has been strengthening, but mortgage rates have risen further and fiscal policy is restraining economic growth. Apart from fluctuations due to changes in energy prices, inflation has been running below the Committee’s longer-run objective, but longer-term inflation expectations have remained stable.

Consistent with its statutory mandate, the Committee seeks to foster maximum employment and price stability. The Committee expects that, with appropriate policy accommodation, economic growth will pick up from its recent pace and the unemployment rate will gradually decline toward levels the Committee judges consistent with its dual mandate. The Committee sees the downside risks to the outlook for the economy and the labor market as having diminished, on net, since last fall, but the tightening of financial conditions observed in recent months, if sustained, could slow the pace of improvement in the economy and labor market. The Committee recognizes that inflation persistently below its 2 percent objective could pose risks to economic performance, but it anticipates that inflation will move back toward its objective over the medium term.

Taking into account the extent of federal fiscal retrenchment, the Committee sees the improvement in economic activity and labor market conditions since it began its asset purchase program a year ago as consistent with growing underlying strength in the broader economy. However, the Committee decided to await more evidence that progress will be sustained before adjusting the pace of its purchases. Accordingly, the Committee decided to continue purchasing additional agency mortgage-backed securities at a pace of $40 billion per month and longer-term Treasury securities at a pace of $45 billion per month. The Committee is maintaining its existing policy of reinvesting principal payments from its holdings of agency debt and agency mortgage-backed securities in agency mortgage-backed securities and of rolling over maturing Treasury securities at auction. Taken together, these actions should maintain downward pressure on longer-term interest rates, support mortgage markets, and help to make broader financial conditions more accommodative, which in turn should promote a stronger economic recovery and help to ensure that inflation, over time, is at the rate most consistent with the Committee’s dual mandate.

The Committee will closely monitor incoming information on economic and financial developments in coming months and will continue its purchases of Treasury and agency mortgage-backed securities, and employ its other policy tools as appropriate, until the outlook for the labor market has improved substantially in a context of price stability. In judging when to moderate the pace of asset purchases, the Committee will, at its coming meetings, assess whether incoming information continues to support the Committee’s expectation of ongoing improvement in labor market conditions and inflation moving back toward its longer-run objective. Asset purchases are not on a preset course, and the Committee’s decisions about their pace will remain contingent on the Committee’s economic outlook as well as its assessment of the likely efficacy and costs of such purchases.

To support continued progress toward maximum employment and price stability, the Committee today reaffirmed its view that a highly accommodative stance of monetary policy will remain appropriate for a considerable time after the asset purchase program ends and the economic recovery strengthens. In particular, the Committee decided to keep the target range for the federal funds rate at 0 to 1/4 percent and currently anticipates that this exceptionally low range for the federal funds rate will be appropriate at least as long as the unemployment rate remains above 6-1/2 percent, inflation between one and two years ahead is projected to be no more than a half percentage point above the Committee’s 2 percent longer-run goal, and longer-term inflation expectations continue to be well anchored. In determining how long to maintain a highly accommodative stance of monetary policy, the Committee will also consider other information, including additional measures of labor market conditions, indicators of inflation pressures and inflation expectations, and readings on financial developments. When the Committee decides to begin to remove policy accommodation, it will take a balanced approach consistent with its longer-run goals of maximum employment and inflation of 2 percent.

Voting for the FOMC monetary policy action were: Ben S. Bernanke, Chairman; William C. Dudley, Vice Chairman; James Bullard; Charles L. Evans; Jerome H. Powell; Eric S. Rosengren; Jeremy C. Stein; Daniel K. Tarullo; and Janet L. Yellen. Voting against the action was Esther L. George, who was concerned that the continued high level of monetary accommodation increased the risks of future economic and financial imbalances and, over time, could cause an increase in long-term inflation expectations.

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