Lehman Brothers, il crepuscolo di Wall Street

Il quinto anniversario del collasso

«Non credo che ci fosse qualcuno che aveva compreso in che abisso saremmo sprofondati». A dirlo è Lawrence McDonald, ex vice-president di quella Lehman Brothers che cinque anni fa fece tremare il mondo. La quarta banca americana collassò nell’arco di un weekend, portandosi dietro tutte le certezze che avevano fatto grande Wall Street. Nell’arco di 48 ore furono distrutti 158 anni di storia. Richard Fuld, ultimo Ceo di Lehman, ricorderà per sempre quel lunedì 15 settembre 2008 in cui, all’1 e 45, si chiuse la storia di quella banca nata in Alabama da due fratelli, Henry ed Emanuel. Un crollo da 613 miliardi di dollari.

Le origini. Alan Greenspan, numero uno della Federal Reserve fra il 1987 e il 2006, ha ammesso solo nel 2010 che «forse fu pompata troppa liquidità» nel sistema finanziario americano. Due anni dopo il collasso record di Lehman Brothers. Ci sono almeno tre ragioni che hanno portato al collasso di Lehman.

  • La prima. Il credito facile erogato dalla Fed negli anni precedenti al 2007 ha creato distorsioni tanto elevate quanto esplosive, soprattutto nel mercato immobiliare statunitense, drogato dai mutui subprime, erogati a chi non era dotato di adeguate garanzie. In altre parole, a soggetti con un rischio d’insolvenza troppo elevato. Fino a quando il giocattolo ha funzionato, tutto bene. Poi i prezzi delle case hanno iniziato a contrarsi, sempre più persone hanno iniziato a non pagare le rate dei mutui e la macchina si è rotta. Perché quei mutui, e le relative rate, servivano a generare flussi di cassa per pagare le tranche di prodotti finanziari derivati, come le Collateralized debt obligation (Cdo), obbligazioni strutturate avente come collaterale a garanzia un asset, che può anche essere un mutuo. E dato che il mercato immobiliare era in espansione e questi prodotti generavano ritorni sempre più elevati, l’obbligo era quello di spingere sull’acceleratore. Un gioco che andava bene a tutti.
     
  • La seconda ragione. C’è la troppa dipendenza delle banche moderne dalla liquidità a breve termine. Nelle fasi di criticità più spinte, come quando il 9 agosto 2007 la transalpina BNP Paribas congelò tre fondi (Parvest Dynamic Abs, Bnp Paribas Euribor, Bnp Paribas Abs Eonia) per l’oggettiva incapacità di calcolarne il valore, si rischiò grosso. Dovette intervenire la Banca centrale europea (Bce) per ridare liquidità ai mercati, subissati da un’ondata di panico degli operatori. Lo stesso succedeva, e può succedere ancora, nella finanza di oggi. È l’effetto “Butterfly”, per il quale un evento relativamente piccolo in un sistema può avere un effetto devastante in un sistema attiguo. «Un mutuo non pagato può dare il via a un effetto-domino difficile da fermare», scriveva Wells Fargo in una nota del maggio 2007. Se questo viene unito alla malagestio di una società, il crollo è servito.
     
  • C’è infine la terza ragione, la piaga più virulenta: un sistema di remunerazione troppo basato sugli incentivi. Come spiega a Linkiesta McDonald, «tutti sapevamo cosa stavamo facendo, che stavamo vendendo prodotti corrotti, tossici, malati, inesigibili. Ma non ci importava». Tutto quello che doveva essere fatto per avere un bonus a fine anno, doveva essere fatto. «I soldi chiamano i soldi», si dice spesso a Wall Street. E poco importa se i rischi aumentano. «Eravamo immortali, il Too-big-to-fail è qualcosa di potentissimo», dice McDonald. Ha ragione. Negoziare un sostegno governativo essendo un’entità finanziaria troppo grande per fallire significa avere il coltello dalla parte del manico. Peccato che non sia andata in questo modo nel caso di Lehman Brothers.

L’abisso. Una valanga di subprime, uniti a scelte scellerate del direttore finanziario Erin Callan, poi dimissionaria dopo una desolante conference call con gli analisti, ha distrutto la storia di Lehman Brothers. 2,8 miliardi di dollari di passivo nel secondo trimestre 2008, 5,6 miliardi di svalutazioni immobiliari nello stesso periodo, 13 miliardi dall’inizio della crisi, oltre 42 miliardi di capitalizzazione persi dal gennaio 2007 al 15 settembre 2008, più di 1.500 posti di lavoro tagliati. Sono queste le cifre monstre che hanno fatto capitolare Lehman. Numeri noti da tempo agli analisti, ma anche agli investitori come David Einhorn, che già nel luglio 2007 iniziò a shortare le azioni Lehman, convinto che ci fossero dei problemi nella gestione del portafoglio mutui. Aveva ragione lui. Richard Fuld non poteva più nascondere la polvere sotto il tappeto e dovette chiedere aiuto. L’unica persona che poteva dargli una mano era il segretario del Tesoro, Henry “Hank” Paulson, già al vertice di Goldman Sachs. Tutti gli altri tentativi di salvataggio fallirono. Fallì quello tramite la Korean Development Bank. E fallirono quelli tramite Bank of America, che poi dovette fondersi con Merrill Lynch, e con Barclays, che il giorno dopo il fallimento comprerà alcune divisioni e diversi asset, fra cui il grattacielo nella Grande mela.

E dire che il numero uno della Fed di New York, quel Timothy Geithner che poi prese il posto di Paulson, cercò in tutti i modi di convincere le altre banche, durante un’interminabile riunione notturna il 13 settembre, il sabato prima dell’iscrizione di Lehman al Chapter 11 dello U.S. Bankruptcy Code, che disciplina l’amministrazione controllata. Troppo elevate le perdite, troppo sistemica la situazione, troppo difficile prezzare gli asset. «Era come avere per le mani una barretta di uranio», dice a Linkiesta Tony Fratto, ex funzionario del Tesoro in quegli anni. «Nessuno sapeva quantificare cosa ci fosse di buono in quei bilanci. Il panico aveva preso il sopravvento, era tutto così concitato, e negli occhi dei banchieri più potenti di Wall Street la paura aveva preso il posto della spocchia e della superbia», ricorda Fratto. Il terrore dell’ignoto: ecco cosa era Lehman per Fed e i funzionari tecnici del Tesoro. Ma non per Paulson.

Il soccorso sistemico. Quando Hank Paulson decide di chiamare Dick Fuld si passa dal mondo del razionale a quello del irrazionale. L’ex capo di Goldman Sachs e il numero uno di Lehman hanno delle vecchie ruggini mai sopite. Qualcuno dice che siano state alla base del mancato salvataggio. Altri sposano la linea Paulson, ovvero che non c’erano abbastanza soldi per salvare la banca di Fuld. Il problema è che durante quella maledetta riunione alla Fed di New York gli altri banchieri di Wall Street erano consapevoli che il collasso di Lehman avrebbe fatto saltare l’intero sistema. Il più duro fu Jamie Dimon, Ceo di J.P. Morgan. Quello che è ancora oggi considerato come il banker più influente degli Usa, non usò mezzi termini, come racconta chi era presente: «Se cade Lehman, cadiamo tutti. Non ci sono abbastanza soldi per salvare tutta Wall Street». Eppure, dopo trattative estenuanti, Paulson decise che Lehman non poteva essere salvata. E l’annuncio doveva essere dato prima dell’apertura dei mercati asiatici. «Quando ricevetti sul BlackBerry il messaggio di Dick (Fuld, ndr) non ci volevo credere», dice McDonald. «Ci avevano lasciati da soli, e si stavano condannando a morte», ricorda. Lo sgomento era il sentimento anche di Fratto: «Era davvero troppo un azzardo. Non so cosa avvenne di preciso nella mente di Hank, ma so cosa è venuto dopo. Col senno di poi, chissà cosa sarebbe successo se l’avessimo salvata». Nessuno lo sa, ma si conoscono le conseguenze del crac.

Gli effetti del collasso. La Fed di Dallas ha calcolato che la ricchezza degli americani è crollata del 24% fra il terzo trimestre 2007 e il primo trimestre 2009. Tradotto in dollari, 16mila miliardi. Ma la quota raddoppia se si considera il periodo temporale fino al 2012. Nel complesso, in termini di consumi, sono stati persi fra i 15 e i 30mila miliardi di dollari. L’intervento governativo è costato circa 12/13mila miliardi di dollari. Nel complesso, i contribuenti statunitensi hanno perso fra i 50mila e i 120mila dollari pro capite, a seconda della metodologia di calcolo. E a queste cifre devono essere aggiunti i circa 14mila miliardi di dollari di “mancate opportunità economiche”, come ha calcolato sempre la Fed di Dallas. Sul fronte occupazionale, il dramma peggiore. Secondo il Tesoro americano sono stati distrutti 9 milioni di posti di lavoro. Per evitare l’intero collasso del sistema creditizio, gli Usa iniziano ad adottare misure straordinarie. Ben Bernanke, governatore della Fed e grande esperto della Grande depressione, sa che non ci possono essere tentennamenti. «Siamo in un momento storico in cui si deve agire: le nostre credenze devono essere messe da parte e bisogna sperimentare soluzioni nuove», dice Bernanke. I banchieri sono d’accordo, Washington pure, Main Street meno. Nascono il Term Asset-Backed Securities Loan Facility (Talf), il Troubled Asset Relief Program (Tarp), il Public-Private Investment Program (PPIP) e il Quantitative Easing (QE). Tutti programmi che puntano alla stabilizzazione dell’economia e dell’universo finanziario. «Non possiamo permetterci un’altra Lehman Brothers», dice in diretta tv il presidente George W. Bush. Verranno spesi miliardi su miliardi di dollari per evitare il panico. Si poteva fare altrimenti? Secondo Hank Paulson no: «Era tutto così ramificato, così interconnesso, così emergenziale, che non potevamo fare altrimenti». Però potevano salvarla. «No – dice a Linkiesta Neil Barofsky, ispettore generale del Tarp – perché c’era un problema di azzardo morale. O almeno così la pensavano al Tesoro. Nonostante la Fed di New York, e la stessa Wall Street, avessero messo in guardia Paulson dal non salvare Lehman». Traduzione: per evitare altri salvataggi, si è deciso di sacrificare Lehman Brothers. «In quel caso, l’errore fu politico e la risposta fu ancora peggiore di ciò che si voleva evitare: sono stati caricati i bailout sulle spalle dei contribuenti, colpevolizzando Wall Street oltremisura», dice Barofsky.

Il mondo oggi. La stabilizzazione del mondo post-crac Lehman Brothers è cosa fatta. O meglio, ci sono ancora i rischi di prima, ma perlomeno sono vigilati in modo più severo. Però ci sono due macro effetti che si devono evidenziare.

  • Il primo è legato ai vari programmi di salvataggio, dal Tarp al QE. La Federal Reserve ha pompato una tal quantità di denaro nel sistema finanziario globale, al fine di sostenerlo, che si sono creati squilibri immensi. Come ha ricordato tre mesi fa il capoeconomista di HSBC, Stephen King, «con il QE l’America ha salvato sé stessa, ma ha condannato tutti gli altri Paesi, che quindi la affosseranno inesorabilmente una volta che sarà ritirata parte della liquidità in circolo». Dopo il collasso di Lehman, il bilancio della Fed era di 995,093 miliardi di dollari. Cinque anni dopo, di 3.654,182 miliardi di dollari. Colpa del QE, che nelle sue tre edizioni ha comprato Treasury e Mortgage-backed security come se non ci fosse un domani, al fine di rilanciare l’economia. Tuttavia, i problemi arriveranno quando la Fed inizierà il tapering, cioè l’assottigliamento del volume degli acquisti mensili, ora fissato a 85 miliardi di dollari. E tutte le indicazioni vedono il tapering alla prossima riunione del Federal open market committee (Fomc), prevista per il 17 e 18 settembre. Sarebbero ironico che proprio dopo cinque anni il terremoto di Lehman, si cominciasse il ritiro della liquidità. 
     
  • C’è poi la seconda conseguenza. Con l’aumento, più sulla carta che nella realtà, della regolamentazione finanziaria, si è amplificato un fenomeno noto da tempo, ovvero lo shadow banking, il sistema bancario ombra. Composto dagli intermediari finanziari non bancari (Nbif), lo shadow banking è funzionale al mantenimento di un’elevata liquidità nei mercati finanziari, ma può anche minare alle fondamenta il sistema stesso a causa dei troppi rischi che è capace di assumere (e nascondere). Secondo l’ultima analisi del Financial stability board (Fsb), l’organo internazionale di vigilanza finanziaria nato sulle ceneri del Financial stability forum che doveva monitorare i mercati nel post-Lehman, le cose non sono migliorate dal 2007 a oggi. A fine 2011 gli asset degli Nbif valevano 67.000 miliardi di dollari. Per fare un paragone, a fine 2002 il valore era di 26.000 miliardi di dollari, nel 2007 a 62.000 miliardi. A guidare la classifica degli Nbif sono gli Stati Uniti, con oltre 23.000 miliardi di dollari di asset nel 2011. Ma il maggior rapporto fra Nbif e società finanziarie tradizionali è presente in Asia, circa il 30 per cento. Il record è di Hong Kong, dove gli Nbif sono il 35% del sistema, e valgono il 520% del Pil. Per dirla con le parole di Goldman Sachs, «ci sono Nbif che, nel caso si ritrovassero a essere corti di liquidità, potrebbero mettere a repentaglio la sopravvivenza delle intere aree in cui operano». Un pericolo maggiore di quello di Lehman, data l’oggettiva fragilità del mondo odierno.

Il rischio sistemico non svanito. Due giorni fa, il presidente della Swiss National Bank, Thomas Jordan, non ha usato eufemismi. «Il Too-big-to-fail esiste ancora, è un problema che ancora non è stato risolto», ha ammonito. Sono troppe le interconnessioni fra gli istituti di credito, troppe le posizioni rischiose, troppa la vulnerabilità in caso di shock sistemici. Secondo un rapporto di fine 2012 a cura della Banca dei regolamenti internazionali (Bank for international settlements, o Bis), in caso di un evento come quello di Lehman, gli effetti potrebbero essere tre volte maggiori nel mondo di oggi. Il motivo è da ricercare proprio nella ramificazione e nell’interdipendenza fra i sistemi finanziari, sia tradizionali sia non convenzionali. «Nuovi episodi simili (a Lehman, ndr) sono possibili, quindi i regolatori sono invitati a migliorare la vigilanza macroprudenziale per evitare shock sistemici», ha avvertito la Bis. Sulla stessa linea d’onda, i moniti del Fondo monetario internazionale (Fmi) che dal 2008 a oggi si susseguono a ritmo periodico.

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Le due domande irrisolte. Il mondo è più sicuro nel quinto anniversario del crollo di Lehman Brothers? Difficile dare una risposta definitiva. Il sentore è che non lo sia, soprattutto osservando gli attuali squilibri finanziari, specie sul fronte della trasparenza e della liquidità. «No, niente è cambiato, anzi. Con la crisi dell’eurozona e quel tentativo ridicolo di regolamentare Wall Street messo in piedi da Barack Obama, tutto si è spostato verso luoghi meno trasparenti, ma senza una riduzione dei rischi», spiega Tyler Cowen a Linkiesta. Per il docente della George Mason University, c’è più pericolo ora che cinque anni fa. «Solo che tutto è drogato dalla Fed tramite il QE. Una volta che sarà drenata la liquidità, gli scompensi si ripresenteranno», avverte. Ed è proprio questo uno dei punti più monitorati da Bernanke.

Se per la prima domanda una risposta esiste, per la seconda questione forse non c’è. Cosa sarebbe successo se Lehman fosse stata salvata? Warren Buffett non ha avuto mai alcun dubbio: «Meglio non porsi domande la cui risposta non muta l’ordine delle cose». Per lui, il decano dei finanzieri a stelle e strisce, Lehman Brothers è uno di questi casi.

fabrizio.goria@linkiesta.it

Twitter: @FGoria 

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