Grecia, che fine hanno fatto 18,5 miliardi di bond?

Grecia, che fine hanno fatto 18,5 miliardi di bond?

La crisi della Grecia si sta vivendo su diversi piani. Oltre a quello degli aiuti internazionali, c’è anche quello delle obbligazioni. Non tutti i bond emessi negli ultimi anni da Atene sono infatti uguali. Ci sono quelli emessi secondo la legislazione ellenica – la maggior parte – ma ci sono soprattutto quelli emessi sotto la legge internazionale. Sono 27 obbligazioni che sono diventate le più ricercate nell’ultimo periodo. In totale valgono 18,5 miliardi di euro e rappresentano l’ago della bilancia della partita fra creditori privati, rappresentati dall’Institute of international finance (Iif), e il governo di Lucas Papademos.

Il piano per il Private sector involvement (Psi) è pronto. Il coinvolgimento volontario dei creditori privati è quasi cosa fatta. Banche, fondi d’investimento, fondi pensione ed hedge fund subiranno perdite sugli investimenti fatti in passato sulla Grecia. Le ultime indiscrezioni sul programma che sarà presentato dopo l’Eurogruppo di stasera vede una perdita del 70% sul Net present value (Npv, o valore attuale netto), in linea con le previsioni. I 206 miliardi di euro di debito ellenico in mano ai creditori privati saranno quindi tagliati e le vecchie obbligazioni scambiate con nuove di durata trentennale, un grace period di 10 anni e un coupon intorno al 3,5 per cento.

La vera battaglia, tuttavia, si gioca su un altro campo. Il governo greco è fermamente intenzionato a introdurre diverse clausole di azione collettiva (Cac), in modo da forzare la ristrutturazione del debito greco. Solo in questo modo potrebbe esserci una partecipazione vicina al 100%, dato che il 90% delle obbligazioni esistenti sono state emesse sotto la giurisdizione ellenica. Ma non tutti gli obbligazionisti sono uguali. E tutti ora sono alla caccia di chi ha i bond emessi sotto la legislazione internazionale. In tal modo, il trattamento sarebbe molto diverso. I detentori avrebbero la garanzia di avere un trattamento uguale a quello della sottoscrizione del bond, anche in caso di swap sul debito. Avrebbero poi la sicurezza, tramite la clausola pari-passu, di essere rimborsati con lo stesso status privilegiato dei creditori pubblici. Ancora, possono avere un pagamento accelerato in caso di dichiarazione d’insolvenza dell’emittente. Infine, possono bloccare le azioni del governo greco volte a una forzatura della ristrutturazione del debito. In altre parole possono costringere il governo ellenico al default.

In caso di hard default, cioè il mancato rimborso delle obbligazioni, anche quelle emesse sotto la legge internazionale potrebbero essere oggetto della bancarotta. In quel caso però la scappatoia per chi detiene tali bond potrebbe essere facile. Essendo quasi tutti coperti da Credit default swap (Cds), i derivati che proteggono dal fallimento di un titolo, i sottoscrittori sarebbero rimborsati in caso di insolvenza. Il condizionale è d’obbligo perché spetterebbe all’International swaps and derivatives association (Isda), l’ente internazionale che regolamenta le controversie di questo settore, la decisione ultima.

Ma c’è di più. Se il governo greco introducesse le Cac, gli obbligazionisti potrebbero anche riunirsi in consorzio per intentare un’azione legale contro la Grecia. Tale operazione, in linea di principio, è più semplice se in portafoglio si hanno bond denominati sotto la legge internazionale, invece che quella ellenica. Ecco perché è partita la ricerca di queste obbligazioni. Chi le ha, ha un vantaggio in più degli altri, sebbene i rischi finali rimangano uguali.

Nel caso di deragliamento completo del Psi e conseguente dichiarazione d’insolvenza della Grecia, potrebbe quindi scattare l’evento creditizio. Il pagamento dei Cds, nonostante tutto, non costituirebbe un problema insormontabile per l’eurozona. Secondo i dati della Derivatives trust & clearing corporation (Dtcc), la centrale internazionale che funge da camera di compensazione per i Cds, il valore nozionale netto di questi derivati sul debito greco è di 3,2 miliardi di dollari. Poco per sconvolgere gli assetti bancari e assicurativi mondiali, molto in termini teorici perché si tratterebbe del primo default sovrano nell’eurozona.

Le discussione sul secondo piano di salvataggio di Atene sta procedendo, ma gli ostacoli sono ancora numerosi. A spaventare gli investitori è sempre il 20 marzo, quando andrà a scadenza il bond greco da 14,5 miliardi di euro denominato GR0110021236. Per il pagamento di questa obbligazione i fondi del Tesoro ellenico sono insufficienti e in assenza di un accordo fra Fondo monetario internazionale, Ue, creditori privati e Grecia, l’unica via percorribile è quella dell’insolvenza. E a beneficiarne, in quel caso, potrebbero essere solo due tipi di investitori: quelli che hanno comprato i Cds o quelli che hanno bond ellenici emessi sotto la legislazione internazionale. 

fabrizio.goria@linkiesta.it

Twitter: @FGoria

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