Ristrutturare il nostro debito? Studiamo la lezione uruguaiana

Ristrutturare il nostro debito? Studiamo la lezione uruguaiana

Un anno fa l’Italia non aveva ancora conosciuto la paura dello spread. Ma ora, dopo 365 giorni di passione sui mercati finanziari, molto è cambiato. La Grecia ha ristrutturato pare del proprio debito pubblico in marzo, la Spagna sta fronteggiando una crisi di liquidità che rischia in breve tempo di diventare una crisi d’insolvenza e l’eurozona rischia di disgregarsi sotto i colpi dell’immobilismo dei politici europei. E se un anno fa la possibilità di una soluzione estrema per l’Italia, come l’estensione delle scadenze delle bond circolanti, era considerata solo un’utopia, oggi così non è. Anzi, gli studi si stanno susseguendo ogni giorno che passa.

I margini operativi dell’eurozona sono sempre meno. Nonostante oggi al centro della tempesta ci sia Madrid, Roma non è mai uscita dall’emergenza. Questo nonostante il cambio al vertice governativo e le promesse dell’esecutivo tecnico guidato da Mario Monti. Lo stesso che doveva mettere in sicurezza i conti pubblici, raggiungendo il pareggio di bilancio nel 2013 e compiendo le riforme strutturali che il Paese attendeva da decenni, dal lavoro alla previdenza sociale, passando per la riduzione della spesa pubblica e le liberalizzazioni di diversi settori produttivi. Eppure, sebbene alcuni passi siano stati compiuti, il cammino è ancora troppo lungo e incerto.

Una soluzione che sta prendendo sempre più piede, soprattutto in ambito accademico, è quella uruguaiana. Come ha spiegato Mitu Gulati, professore alla Duke University, per risolvere il problema del rifinanziamento del debito italiano si potrebbe pensare a un riscadenzamento dei bond esistenti. «Un’estensione delle maturity è più plausibile piuttosto che uno scenario di hard default», ha spiegato Gulati durante una relazione di alcune settimane fa. Sebbene sia più difficile da far accettare dagli operatori di mercato, l’esempio dell’Uruguay può essere più facile dal punto di vista legislativo. Il motivo lo ha spiegato Gulati alla sua classe durante diversi seminari negli ultimi due mesi.

Secondo la normativa italiana sulle emissioni di titoli di Stato, una ristrutturazione del debito è assai più semplice che in altri Paesi. Primo, perché i titoli di Stato sono detenuti per la maggior parte da istituzioni finanziarie nazionali. Secondo, perché il debito è disciplinato in larga parte, circa il 94% (o 1.600 miliardi di euro), dalla legislazione italiana, cioè dal Testo unico delle disposizioni legislative e regolamentari in materia di debito pubblico (decreto del Presidente della Repubblica 30 dicembre 2003, n. 398). Tal decreto rimette nelle mani di una sola persona diversi poteri decisionali, funzionali a un riscadenzamento del debito, se necessario. All’articolo 3 del decreto sia spiega infatti che «nel limite annualmente stabilito dalla legge di approvazione del bilancio di previsione dello Stato, il Ministro è autorizzato, in ogni anno finanziario, ad emanare decreti cornice che consentano al Tesoro (…) di procedere, ai fini della ristrutturazione del debito pubblico interno ed estero, al rimborso anticipato dei titoli, a trasformazioni di scadenze, ad operazioni di scambio nonché a sostituzione tra diverse tipologie di titoli o altri strumenti previsti dalla prassi dei mercati finanziari internazionali». E in questo caso, il ministro di competenza è Mario Monti, ovvero il titolare del dicastero dell’Economia.

La via presa dall’Uruguay fra il 2002 e il 2003, come sottolinea Gulati, può essere intrapresa solo in un caso. Cioè solo se un Paese ha avuto nel recente passato un tasso d’interesse dei titoli di Stato, nelle diverse scadenze, inferiore a quello odierno e quest’ultimo ha registrato un incremento tanto improvviso quanto significativo. Ed è proprio questo ciò che è successo all’Italia negli ultimi 12 mesi. Del resto, il Fondo monetario internazionale (Fmi) ha più volte spiegato che il rapporto fra debito pubblico e Prodotto interno lordo (Pil) dell’Italia è un elemento da tenere sotto controllo in modo costante. Stando alle ultime previsioni di primavera dell’istituzione guidata da Christine Lagarde, il debito pubblico passerà dal 120,1% del 2011 al 123,8% del 2013, restando più o meno costante fino al 2015, quando si attesterà al 122, 26% per poi calare fino al 118,92% nel 2017. E senza crescita economica, i margini si riducono ancora di più. Nel 2012 il Pil italiano si contrarrà dell’1,9%, mentre nel 2013 il calo sarà dello 0,29 per cento. Solo nel 2014 il Pil rivedrà il segno più, con un’espansione dello 0,5%, per poi arrivare all’1,2% nel 2017. «Troppo poco per pensare di sopravvivere senza una ristrutturazione del debito in un’eurozona così frammentata e poco unita», ha spiegato il professore della Duke University ai suoi studenti.

Gulati è uno dei massimi esperti mondiali di ristrutturazione del debito. Insieme all’avvocato d’affari Lee Buchheit ha curato per primo gli aspetti principali dello swap condotto dal governo ellenico coi creditori privati, iniziato in marzo e ultimato poche settimane fa. In questo modo, la Grecia ha ristrutturato circa 206 miliardi di euro sui 365 di debito pubblico complessivo. «Una misura necessaria, ma forse insufficiente», ha commentato la banca statunitense Goldman Sachs nei giorni successivi all’operazione, proprio riprendendo le analisi di Gulati e Buchheit.

Le discussioni su un eventuale piano di riserva in caso di fallimento del governo Monti sono già iniziate mesi fa. Il tempo, infatti, è sempre meno. La crisi italiana doveva essere contingentata grazie all’operato dell’ex commissario Ue. Così, tuttavia, non è stato. Un anno fa i rendimenti dei titoli di Stato decennali era intorno a quota 4,70%, mentre oggi l’Italia si finanzia sui mercati obbligazionari a circa un punto percentuale in più. «Un costo già insostenibile e che rischia di far perdere l’accesso ai mercati all’Italia entro il primo trimestre del 2013», ha affermato la scorsa settimana il capo economista di UBS, Paul Donovan. Se così fosse, Roma potrebbe essere costretta a chiedere il sostegno della comunità internazionale e, successivamente, prendere la via della ristrutturazione del debito, parziale o totale.

A proporre una soluzione uruguagia per l’Italia era già stato William Cline, economista del Peterson Institute for International Economics, in un’intervista rilasciata al Council on foreign relations lo scorso 17 novembre. Il giorno dopo la nomina di Monti a Palazzo Chigi, Cline citò proprio l’estensione delle scadenze sul debito pubblico effettuata da Montevideo come una possibile via d’uscita non solo per Roma, ma per tutta l’eurozona. A distanza di sette mesi, quella che sembrava essere solo un’utopia, sta diventando uno dei casi accademici più interessanti. La speranza è che non diventi un esempio concreto da studiare nei prossimi anni.  

fabrizio.goria@linkiesta.it

Twitter: @FGoria

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