Lo spread dice che la cura-Monti non ha funzionato

Lo spread dice che la cura-Monti non ha funzionato

Come a novembre, peggio di novembre. L’impennata dello spread fra Btp e Bund, fino a 540 punti base, avvenuta stamattina fa paura. L’Italia non è al sicuro dalla crisi europea. Anzi, rischia di essere a tutti gli effetti il nuovo focolaio dopo la Spagna. Le preoccupazioni intorno a un eventuale attivazione dei meccanismi per calmierare lo spread sono elevate. Del resto, il rendimento dei titoli di Stato italiani con scadenza decennale, i Btp, è tornato a essere molto vicino a quota 7 per cento. Quella cioè che diverse banche d’investimento, fra cui Goldman Sachs e Morgan Stanley, avevano individuato come spartiacque per la richiesta di aiuto da parte di Roma.

A novembre la situazione in cui era l’Italia incuteva timore. Durante il G20 di Cannes si è arrivati al momento più basso degli ultimi anni, con la richiesta di monitoraggio avanzata dall’allora presidente del Consiglio Silvio Berlusconi al Fondo monetario internazionale (Fmi). Arrivò poi il governo tecnico di Mario Monti, che aveva l’obiettivo di mettere in sicurezza il Paese. Come? Facendo tutto ciò che non era stato fatto negli ultimi vent’anni. Dalla riforma del lavoro a quella delle pensioni, passando per le liberalizzazioni e il taglio dei costi della politica.

Nell’arco di questi mesi, tuttavia, è peggiorata la congiuntura economica. La recessione si è fatta più pesante e le previsioni di Commissione europea e Fondo monetario internazionale sono state riviste al ribasso più volte. Il Pil, secondo una media delle stime di Ue, Fmi e Banca d’Italia, si contrarrà di oltre due punti percentuali. E come ha ricordato una recente analisi di Société Générale sulla sostenibilità dei conti pubblici italiani, «il rapporto fra debito e Pil è destinato a salire ben oltre le più rosee prospettive». In Italia, più il Pil cala, più il debito aumenta. Eppure, si poteva fare molto. Una ricerca di Lombard Street, che ha analizzato l’andamento del debito pubblico italiano, ha calcolato che con una revisione completa dei costi della politica, si potevano tagliare spese per almeno 120 miliardi di euro.

Un anno fa lo spread non raggiungeva i 300 punti base. Ora approccia ancora i 550. Almeno tre i motivi. Il primo, interno, è la velocità con cui sono state effettuate le riforme e il loro peso specifico. Il processo è stato troppo lento e troppo poco incisivo. «Si sono persi mesi intorno alla riforma del lavoro, e quando questa è arrivata non era all’altezza delle aspettative: va bene la flessibilità in uscita, ma i costi del lavoro rimangono troppo elevati», ha fatto notare Commerzbank negli ultimi giorni. E anche sulla spending review, le aspettative dei mercati finanziari sono state disattese. C’è poi il secondo motivo, cioè il lassismo politico nelle scelte per uscire da questa crisi. «Si dovrebbero vietare i meeting europei», diceva qualche mese fa Paul Donovan, capo economista di UBS. Dimenticati gli eurobond e ancora in bilico lo European redemption fund, sono stati approvati solamente il Fiscal compact e un fantomatico Growth pact, rispettivamente il nuovo programma di stabilità e il piano per la crescita economica, anche se non è ancora chiaro da dove arriveranno i fondi. Infine, la virulenza del contagio alla Spagna. Quando, diversi mesi fa, Monti disse che «l’Italia corre il rischio di un contagio dalla situazione spagnola», aveva ragione. Lo si è visto in queste ultime settimane. A un mese dal Consiglio europeo di fine giugno, quando Madrid alzò bandiera bianca, il rendimento del Btp decennale è passato dal 5,7% al 6,7% fatto segnare oggi. E per fortuna che doveva essere il vertice cruciale per il futuro dell’euro.

L’impressione di molti operatori è che negli ultimi mesi il calo dei tassi d’interesse sui bond italiani sia stato un fenomeno forzoso. E i motivi per pensarlo ci sono tutti. Un sostegno alla situazione italiana è stata dato dalla Banca centrale europea (Bce). Le due operazioni di rifinanziamento a lungo termine (Long-Term refinancing operation, o Ltro) di dicembre e febbraio hanno immesso nel sistema interbancario europeo circa 1.000 miliardi di euro. Questi sono stati cruciali per le banche italiane, che hanno potuto aiutare il Tesoro nelle aste dei titoli di Stato nel primo trimestre dell’anno, quando le emissioni erano per quantativi sempre più elevati. Più gli istituti di credito italiani compravano bond nazionali, più sostenevano la domanda, più spingevano al ribasso i tassi d’interesse sul mercato primario. Non è infatti un caso che, osservando la curva dei rendimenti del Btp decennale (ma anche le altre maturity hanno una dinamica analoga), si può notare il calo, netto, dal 7,16% fatto segnare sul mercato secondario il 9 gennaio al 4,84% del 9 marzo. Due mesi in cui l’attività di governo era latente, ma il supporto della Bce non mancava affatto. Ma l’effetto benefico ha iniziato a finire il 21 marzo, quando il Btp italiano con scadenza a dieci anni è tornato sopra quota 5% per poi non scenderci più.

«Una volta che l’aiuto della Bce è finito, gli investitori hanno iniziato a capire il bluff». Uno degli analisti della divisione Fixed income di Citigroup a Londra non usa mezze parole. Del resto, da mesi girano analisi di fuoco sulla sostenibilità del debito italiano. Secondo Threadneedle Investments «l’Italia sarà costretta a ristrutturare una parte del proprio debito, come avvenuto con la Grecia». In altre parole, un riscadenzamento di parte del debito esistente. Oppure, come ha invece spiegato Deutsche Bank, una volta che il fondo salva-Stati permanente European stability mechanism (Esm) sarà attivato, si potrà coprire la metà delle esigenze di rifinanziamento di Italia e Spagna per i prossimi due anni. Non sarebbe una totale uscita dal mercato obbligazionario, ma un sostegno diretto da parte dello Esm, dopo l’aiuto indiretto della Bce. Ma, nel caso arrivasse, guai a chiamarlo salvataggio. 

fabrizio.goria@linkiesta.it

Twitter: @FGoria

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