Altro che maledetta Bundesbank, lo scudo Bce resisterà

La battaglia legale sulle Outright monetary transaction

Tanto rumore per nulla. A dire la parola fine allo scudo anti-spread della Banca centrale europea (Bce) non sarà la Corte costituzionale tedesca di Karlsruhe. Non c’è ancora la sicurezza definitiva, ma tutte le indicazioni portano a questo risultato. Il governo tedesco ha ripetutamente difeso la Bce dalle richieste della Bundesbank nelle audizioni per la legittimità delle Outright monetary transaction (Omt), il piano di acquisto di bond governativi sul mercato obbligazionario secondario che ha annullato lo stress degli investitori internazionali, intimoriti da un possibile collasso dell’euro.

Con ogni probabilità, non ci saranno modifiche o limitazioni allo stratagemma della Bce per salvare l’eurozona e dare più tempo ai Paesi membri al fine di introdurre le riforme strutturali di cui hanno bisogno. Del resto, ancora prima che iniziassero le audizioni presso l’alta corte di Karlsruhe, era chiaro che sul piatto ci sarebbe stata solo una mera questione di legittimità delle Omt con la Grundgesetz für die Bundesrepublik Deutschland, la Legge fondamentale tedesca, cioè la costituzione. E dato che di legittimità costituzionale si sta parlando, valgono poco gli epiteti che sono stati appioppati alla Bundesbank negli ultimi giorni, sia dai quotidiani italiani – come il “Maledetta Bundesbank” letto su MF MilanoFinanza del 12 giugno – sia da quelli ellenici o iberici. Se c’è una legge, si deve controllare che non ci siano tentativi di aggirarla con il fine ultimo di peggiorare l’attuale crisi economico-finanziaria.

La difesa della Bce, sia mediatica sia legale, è iniziata presto. Il primo intervento cruciale è stato quello di Mario Draghi. Alla ZDF il presidente della Bce ha spiegato che, tramite le Omt, non ci saranno operazioni fuori dal mandato dell’Eurotower. Nessun finanziamento diretto o indiretto agli Stati membri della zona euro. Nessuna deroga ai trattati Ue. Nessuna creazione di denaro dal nulla. Tutti gli acquisti, nel caso ci saranno, saranno effettuato tramite completa sterilizzazione: un gioco a somma zero. E nessun intervento della Bce per assicurare la solvibilità di uno Stato.

Alla ZDF Draghi è stato tanto risoluto quanto deciso. Del resto, c’è poco da fare. Le condizioni delle Omt sono chiare da tempo. Sono subordinate a un memorandum d’intesa fra il Paese richiedente e i partner europei basato sulle Enhanced conditions credit line (Eccl), le linee guida varate per la prima occasione a partire dal lancio del fondo salva-Stati temporaneo European financial stability facility (Efsf). A loro volta, le Eccl utilizzano lo schema dettato dal Fmi per questo genere di interventi, ovvero il Precautionary credit line (Pcl). In questo modo, la Bce si è tutelata dal possibile non rispetto delle condizioni contenute nel memorandum: verifica trimestrale degli obiettivi e possibile cambiamento in corsa degli stessi.

Poi sulla scena sono entrati i due tedeschi della Bce. Il poliziotto buono, Jörg Asmussen, membro del Comitato esecutivo della Bce, non ha usato parole leggere, contrariamente a quanto si potesse pensare. «Le Omt hanno già dei limiti di fatto e la speranza è che la minaccia di stoppare l’attivazione del programma basti per forzare i Paesi richiedenti ad agire con forze sulle riforme», ha detto. Parole sacrosante, dato che le Omt sono focalizzate su bond governativi con maturity compresa fra uno e tre anni. Secondo i calcoli di Thomson Reuters, si tratta di circa 540 miliardi di euro di titoli di Stato circolanti. «Troppo pochi per essere limitati dalla Corte costituzionale tedesca», dice la banca britannica Barclays. Eppure, oltre alla minaccia di fermare il programma, secondo Asmussen ce n’è un’altra, ben peggiore. «I Paesi che non rispettano le condizioni delle Omt (e quindi del memorandum of understanding, ndr) potrebbero fronteggiare l’uscita dall’eurozona», ha spiegato il banchiere centrale tedesco.

Poi è arrivato il poliziotto cattivo, il numero uno della Bundesbank, Jens Weidmann. Il principale rischio, secondo lui, è che ci sia un disincentivo da parte dei Paesi richiedenti nel processo di consolidamento fiscale necessario. Il concetto è chiaro: se un Paese ha bisogno di accedere alle Omt, significa che gli investitori stanno chiedendo un premio per il rischio maggiore sui mercati obbligazionari. Pertanto, secondo Weidmann, la Bce deve evitare che si entri in circolo vizioso capace di rallentare le riforme che possono abbassare il premio sul rischio. In altre parole, non spetta alla Bce il compito di abbassare i tassi d’interesse dei Paesi della zona euro sotto la pressione dei mercati finanziari. «La Bce deve stare attenta – ha detto Weidmann – perché potrebbe diventare prigioniera delle Omt». Il ragionamento è semplice: se le banche, e gli Stati, hanno la certezza che la Bce interverrà sul mercato obbligazionario secondario comprando bond governativi, sia le banche sia gli Stati avranno più incentivi all’assunzione di rischi. In pratica, esistono i presupposti per la nascita di un nuovo azzardo morale capace di rallentare l’intera riforma dell’area euro.

A calmare gli animi di Weidmann ci ha pensato il ministro tedesco delle Finanze, Wolfgang Schäuble. «La Corte costituzionale deve rispettare l’indipendenza della Bce, che opererà nei limiti del suo mandato», ha detto Schäuble. Duro il commento indiretto alle parole di Weidmann. Secondo il ministro tedesco non ci sono limiti impliciti, se non quelli di fatto, come detto anche da Draghi. E non ci sono problemi di sorta sulla politica monetaria attuale della Bce. In altre parole, non ci sono le condizioni per alcuna limitazione o bocciatura da parte della Corte costituzionale tedesca.

È difficile che ci siano degli sviluppi pesanti per l’intero programma di acquisto titoli della Bce. Le limitazioni principali volute da Weidmann e dalla Bundesbank – più controlli e un tetto massimo alle transazioni – rappresentano le paure che ha buona parte dell’opinione pubblica tedesca. Non si vuole che tramite le Omt ci siano limitazioni al consolidamento fiscale all’interno della zona euro. Nello specifico, si vuole evitare che ci siano trasferimenti di denaro dal cuore alla periferia dell’area euro senza che quest’ultima continui nel processo di ribilanciamento della spesa pubblica e nelle riforme promesse. Un gioco già sperimentato in passato. Più precisamente nell’agosto 2011, quando al centro delle turbolenze dei mercati finanziari entrò l’Italia. La Bce attivò il programma di acquisto di bond governativi sul mercato secondario, il Securities markets programme (Smp). Sul piatto l’Italia di Silvio Berlusconi mise un programma di riforme tanto necessarie quanto strutturali. Tuttavia, le promesse non furono mantenute e la Bce fu costretta a stoppare il Smp.

Tuttavia, come ha ribadito anche Angela Merkel, la Bce è legittimata a continuare con le misure finora adottate. «Sono pronta a difenderle anche davanti la Corte di Karlsruhe», ha detto in questi giorni. E così è stato fatto. Il cancelliere tedesco, per voce soprattutto di Schäuble, ha reiterato che la Bce ha per ora salvato l’eurozona, proprio tramite la nascita delle Omt. Vero, ma solo a patto che i Paesi della zona euro continuino con riforme e consolidamento fiscale. Non esistono pasti gratis. 

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