L’Europa sbaglia, il trading bancario non è la peste

Dalla Volcker Rule alla Barnier Rule

Ancora una volta si torna a parlare del proprietary trading. Questa volta, invece che in riferimento a Wall Street, lo si fa con un occhio rivolto all’eurozona. La negoziazione per conto proprio effettuata dalle banche è uno dei punti più discussi dai politici, che considerano queste operazioni come una delle cause della crisi finanziaria fra 2007 e 2010. Eppure, ormai il prop trading fa parte della natura degli istituti bancari, proprio come l’attività di finanziamento delle piccole e medie imprese o la concessione di fidi alle famiglie. L’ultima novità in ambito comunitario è una bozza di proposta avanzata da Michel Barnier, commissario Ue al Mercato unico e titolare della delega alla regolamentazione finanziaria. Una bozza che farà discutere, ma che difficilmente entrerà a far parte dell’asse disciplinatorio Ue. Colpa delle molte lacune e di un pregiudizio di fondo.

Capire il prop trading è cruciale per comprendere la battaglia di Barnier. Larry Fink, numero uno di BlackRock, lo ha definito come «il lavoro più rischioso per una banca». Warren Buffett, il guru di Wall Street a capo di Berkshire Hathaway, lo ha chiamato «un business tanto affascinante quanto difficile». Paul Volcker, ex capo della Federal Reserve e promotore della battaglia contro il prop trading culminata con il divieto (parziale) inserito nel Dodd-Frank Act, ha parlato di «operazioni spesso ai limiti della legalità». Tutto vero, specie l’ultima dichiarazione. Sebbene i politici, basti pensare al pensiero di Barack Obama, abbiano spesso utilizzato il prop trading come capro espiatorio della crisi, si può escludere che sia la causa principale dei tumulti finanziari degli ultimi sei anni e mezzo. Senza il prop trading si sarebbe evitata le crisi subprime? Improbabile. Senza il prop trading si sarebbe evitata la crisi dell’eurozona il cui periodo più nero sta finendo? No. E qui si arriva al pregiudizio, secondo il quale la negoziazione di questo genere sia all’origine dei mali della finanza globale. Un pregiudizio ripreso dall’eurozona sulla scia degli Usa.

La proposta di Barnier, per ora solo in fase preliminare, è una versione edulcorata della già zuccherosa Volcker Rule statunitense. Secondo la bozza si pensa a un generico divieto di prop trading su diverse classi di asset, dai derivati più semplici a quelli più complessi passando per titoli di Stato e repurchase agreement (repo), cioè i pronti contro termine. Nessuno sconto per alcun prodotto. Tutto il prop trading dovrà essere bannato, dimenticato. L’idea del commissario Ue è quella di ridurre i rischi, legati soprattutto alla volatilità, e quindi le perdite per le banche. Il tutto facendo chiudere, a causa del divieto, le divisioni di prop trading e decentralizzando in unità separate alcune negoziazioni, come quelle sui bond governativi. Non solo. Per quanto riguarda i repo, uno dei pilastri per antomasia del funding nel breve o brevissimo termine, Barnier e il suo staff hanno pensato all’introduzione di nuove regole di comunicazione dei singoli contratti, in modo da migliorare la trasparenza. A essere oggetto sarebbero, almeno in una prima fase, le Global systemically important bank (G-sib), le 29 banche di rilevanza sistemica globale, fra le quali l’unica italiana è UniCredit. L’onere della vigilanza, sempre secondo la bozza, spetterebbe sia alla Commissione Ue sia alla Banca centrale europea (Bce). Per ora non esiste un orizzonte temporale, dato che non c’è ancora stata una proposta formale alla Commissione, ed è possibile che non si tramuti mai in realtà. È però significativo analizzare come le autorità comunitarie stiano sbagliando, ancora una volta, il bersaglio.

Gli obiettivi della bozza sono diversi. Da un lato c’è la volontà di preservare i cittadini europei dagli errori della finanza. Come spiegano dal gabinetto di Barnier, «non ci possono più essere istituzioni bancarie salvate dalla mano pubblica». Un concetto che ritorna e che rientra a pieno nel quadro di sviluppo dell’Unione economica e monetaria che prevede anche l’introduzione del bail-in, il salvataggio bancario per opera di azionisti, obbligazionisti e depositanti. «Vogliamo mettere il cittadino europeo al riparo dalle malversazioni finanziarie», ripetono le portavoci di Barnier. Allo stesso tempo, tuttavia, c’è l’altro versante. Il secondo scopo è quello di mutare, passo dopo passo, la struttura operativa delle banche. Meno attività di trading spregiudicata, meno strumenti finanziari così tanto esotici da essere ingestibili, meno rischi, più finanziamento per imprese e famiglie, più gestione sana dei portafogli, più ripresa economica per l’eurozona. Finalità nobili, ma impregnate di demagogia.

La bozza Barnier però pecca sotto diversi aspetti. È vero, nessuno lo nega, che il prop trading non rientra nella attività tradizionale delle banche. Anzi, la negoziazione in conto proprio è antitetica a ciò che dovrebbe effettuare un istituto bancario, cioè raccogliere depositi ed erogare finanziamenti. Tuttavia, un conto è la teoria e un altro è la pratica. Da quando negli Stati Uniti si è tolta la divisione tra banche commerciali e banche d’investimento, nel 1999 tramite il Gramm–Leach–Bliley Act, si è iniziata un’operazione di deregolamentazione finanziaria che, fra le altre cose, ha promosso a livello implicito il prop trading. Di seguito, l’universo finanziario mondiale si è armonizzato, chi di più (come le banche francesi o tedesche) chi di meno (come le banche italiane), alla nuova normalità. Ed era normale che fosse così. A oggi il prop trading è una delle principali fonti di profitto per un istituto bancario. Basta osservare i bilanci degli ultimi anni di Goldman Sachs, J.P. Morgan, Société Générale, Deutsche Bank, Barclays o HSBC. Almeno il 15% dei profitti deriva dalla negoziazione in conto proprio. Vietarlo in alcune aree economiche, o vietarlo su alcune classi di asset e altre no, significa spostare il problema e semmai amplificarlo. Le interconnessioni fra le banche sono talmente elevate che vietare un’attività in un area significa rallentare un intero sistema. 

Già ora la frammentazione tra le regole finanziarie presenti in Ue, Usa e Asia è sempre più estrema. È come se ci fossero tra immense aree finanziarie ognuna con diverse barriere all’ingresso, con la differenza che le banche di oggi – volenti o nolenti – devono essere rappresentate come dei blob di dimensione indefinita, colpa soprattutto dello shadow banking, che si muovono sfruttando le porte (tante) lasciate aperte dai regolatori globali. L’assunzione di rischi, che possono portare a profitti più elevati dal singolo trade, non viene eliminata, ma solo trasferita laddove l’occhio del regolatore non arriva. Vuoi per la complessità di certe operazioni, vuoi per motivi di istruzione finanziaria ed expertise dei regolatori, ci saranno sempre zone opache da sfruttare.

L’altro punto della bozza che fa discutere è legato all’hedging, la copertura dai rischi. Il documento di Barnier vieta il prop trading «senza alcuna connessione con l’attività per la clientela e/o quella di hedging». Secondo un sondaggio di Bank of New York Mellon condotto fra le altre banche di Wall Street, il 56% delle operazioni dei desk di prop trading è da legare all’hedging. In sostanza, tramite la negoziazione in conto proprio, le banche gestiscono e mitigano il rischio per tutte le altre posizioni. Un ruolo fondamentale, quindi. E il divieto, così come formulato nella bozza di queste settimane, può essere aggirato facilmente rinconducendo il prop trading a un’attività di hedging.

Infine, la bozza Barnier contiene due misure che possono portare più svantaggi che altro in termini operativi. La prima è lo scorporo della negoziazione dei bond governativi in unità apposite. Farlo significherebbe dare un peso diverso a questa classe di asset. È come se si dicesse che i titoli di Stato hanno incorporato un rischio più elevato delle obbligazioni corporate. Un segnale non entusiasmante per gli investitori internazionali, specie considerando che le banche sui cui c’è meno fiducia, quelle dell’eurozona periferica, sono quelle che più detengono titoli di Stato domestici proprio perché c’è scarsità di domanda estera. Le banche italiane hanno in pancia Btp, le spagnole Bonos, e via dicendo. Chiaramente, gli istituti di credito di Italia e Spagna dovessero scorporare la negoziazione di Btp e Bonos, rispettivamente, le conseguenze su fiducia, ma anche e soprattutto liquidità, potrebbero essere importanti.

La seconda sono le regole di trasparenza, ma anche con risvolti sui margini da porre a garanzia, per i repurchase agreement. I repo, come noto, sono utilizzati giornalmente dalle banche di tutto il mondo per le proprie esigenze di funding. Innalzare i requisiti di margine e aumentare le richieste di trasparenza impatterebbe sulla liquidità, già sottile, di questo settore. E più si riduce la liquidità nell’eurozona, più le banche si trovano in difficoltà nell’erogazione di prestiti al settore privato. Un problema ben noto tanto in Italia quanto in Spagna. L’equivalente di un suicidio indotto.

Non bisogna dimenticare che quella di Barnier è una proposta meramente politica. Arriva infatti due anni dopo l’inizio dei lavori, ben più approfonditi e dettagliati, del gruppo di lavoro guidato da Erkki Liikanen, il governatore della banca centrale finlandese, che ipotizzava un cambio radicale dell’odierna attività bancaria. Divisione fra banche commerciali e d’investimento, divieto di prop trading e un nuovo assetto normativo per la finanza dell’eurozona. Le lobby finanziarie, spesso guidate dall’Association for financial markets in Europe (Afme), hanno dissuaso i politici dell’Ue portando dati concreti a loro supporto. Dopo diversi panel di discussione, si è preferito temporeggiare con la proposta Liikanen. Primo per l’evidente impatto finanziario su questo settore, secondo per l’attuale credit crunch in diverse aree dell’eurozona, terzo per la complessa roadmap che richiede diversi anni, quarto per via della scelta di privilegiare la creazione dell’unione bancaria con i pilastri di Single supervisory mechanism (Ssm) e Single resolution mechanism (Srm). Eppure, nonostante le evidenze empiriche abbiano dimostrato che non risolva alcun problema, il divieto sul prop trading è ancora nell’aria.

I mercati finanziari dell’eurozona erano e rimangono frammentati. I progressi sono stati notevoli rispetto a due anni fa, ma la strada è ancora lunga. Si è visto quanto sia stata evanescente l’introduzione della Vocker Rule negli Stati Uniti, dove hanno mercati assai più complessi di quelli dell’area euro. La migrazione dei flussi finanziari da Wall Street verso l’Asia, o verso i mercati Over-the-counter (Otc, non regolamentati), è stata minima, come risibile è stato finora l’impatto sui volumi negoziati. In Europa, tuttavia, un divieto sul prop trading potrebbe far perdere parte della già poca credibilità che gli investitori internazionali hanno nelle istituzioni europee. E considerati i benefici – pochi – e i danni – tanti – questo non è l’approccio migliore per rendere più sicura l’eurozona.

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