Il default è della Grecia. Perché farlo pagare ai fondi?

Il default è della Grecia. Perché farlo pagare ai fondi?

Sciacalli, affamatori, speculatori senz’anima. Così vengono definiti gli hedge fund che sono impegnati nelle trattative per lo swap sul debito greco. I fondi vogliono evitare di perdere tutto il capitale investito. Il governo ellenico sta spingendo per una ristrutturazione del debito più pesante del previsto, avvalendosi eventualmente di una clausola di azione collettiva (collective action clause, o Cac) in grado di forzare il processo. Questo però, in linea teorica, farebbe scattare il pagamento delle assicurazioni sui titoli greci, i Credit default swap. In altre parole, si avrebbe una bancarotta della Grecia.

Le negoziazioni fra l’Institute of international finance (Iif), la lobby bancaria internazionale, e il Tesoro ellenico sono a un punto morto. Nel processo di scambio dei bond greci detenuti da banche e fondi d’investimento, il governo sta proponendo che le nuove obbligazioni abbiano un coupon con un valore minore al 4 per cento. Troppo poco, considerato la difficile via verso la stabilizzazione che la Grecia dovrà affrontare nei prossimi dieci anni. E dire che i creditori privati avevano già sopportato che l’haircut, cioè la svalutazione del valore nominale dei bond ellenici in portafoglio, fosse stato portato dal 21% concordato al Consiglio europeo del 21 luglio al 50% del meeting Ue del 26 ottobre.

Molto verte sui Credit default swap, cioè i derivati finanziari che fungono da assicurazione contro il fallimento di un asset. Diventati celebri per il crollo di AIG, il colosso assicurativo americano collassato nel 2008, questi contratti non sono altro che una polizza. Dietro al pagamento di un premio annuale, promettono protezione in caso di un evento creditizio tale da giustificare il rimborso. Proprio come un’assicurazione sulla casa. Banche e fondi d’investimento comprano Cds con uno scopo ben preciso: ridurre il rischio d’insolvenza. Dato che non esistono investimenti privi di rischio, esistono i Cds. Più il premio annuale è elevato, più è probabile che l’emittente di quel titolo per cui è stato comprato il Cds si dichiari insolvente. È un meccanismo che non ammette repliche. Per questo motivo, il Cds sul debito greco è prezzato a 6.800 punti base, mentre quello italiano a circa 500 e quello francese a 200. Per semplificare, un Cds su un obbligazione greca quinquennale del valore di dieci milioni di dollari ha un premio annuale di 6,8 milioni di dollari. Troppo. Eppure, i Cds sul debito greco che sono in circolazione hanno un valore nozionale netto di poco superiore a 4 miliardi di dollari. Un cifra tutto sommato modesta, specie comparata a quelli italiani, circa 25 miliardi di dollari. 

Quello che è successo negli ultimi due anni ha del paradossale. L’International swaps and derivatives association (Isda), cioè l’ente internazionale che cura le controversie sui Cds e decide quando un evento è da considerare default o no, ha già spiegato una volta che la volontarietà di uno swap sul debito greco non farebbe scattare il pagamento dei Cds. Questo perché in caso di accordo fra i creditori privati, rappresentati dall’Iif, e il governo di Lucas Papademos, non ci sarebbero gli estremi per invocare l’insolvenza, sebbene questa di fatto lo sia già ora di fatto.

Chi ha accettato di sopportare un haircut più pesante delle previsioni, per ora, sono le banche. La resistenza è stata tanta, ma hanno avuto tempo adeguato per chiudere le posizioni che avevano sul debito sovrano ellenico. Inoltre, gli istituti di credito hanno avuto una boccata d’ossigeno dal Long term refinancing operation (Ltro), l’operazione di rifinanziamento a tre anni che la Banca centrale europea ha messo in campo poco prima di Natale e che sarà ripetuta in febbraio. Gli hedge fund no. E questi non enti di beneficenza. Il gestore di un fondo hedge coinvolto nelle trattative, parlando con Linkiesta, ha espresso il proprio disappunto sulla situazione: «Perché dobbiamo pagare solo noi le bugie dei politici greci?». Il ragionamento fila.

La domanda da porsi quindi è: hanno più ragione gli hedge fund, il governo greco o l’Ue? La posizione dei fondi hedge, a quanto risulta a Linkiesta, non è mai cambiata dall’inizio delle trattative. Il comitato centrale delle trattative si è sempre detto disponibile a un haircut, anche pesante, dei bond ellenici che avevano in portafoglio. «Noi ci siamo presi dei rischi, come facciamo sempre, ma a modificare le carte in tavola non siamo stati noi», disse in settembre uno gestore di Citadel, uno dei maggiori hedge fund mondiali. Lo stesso, più o meno, che ha detto Vega Asset Management poco prima di Natale. Il fondo spagnolo ha poi deciso di uscire dalle trattative, minacciando azioni legali contro il governo greco. Quest’ultimo, infatti, sta pensando di introdurre una clausola di azione collettiva in modo da forzare la ristrutturazione del debito, coinvolgendo direttamente anche i riluttanti nell’accordo di swap. E qui si aprirebbero interessanti questioni contrattuali, che molto probabilmente darebbero ragione agli hedge fund.

Infine, c’è l’Europa. La situazione in cui versa la Grecia è nota da tempo. È dal dicembre 2009 che i tecnici della Commissione europea sono stati informati dello stato in cui si trovavano i conti pubblici ellenici. Hanno salvato Atene una prima volta, nel maggio 2010, con un bailout da 110 miliardi di euro, insieme alla Bce e al Fondo monetario internazionale. Poi, dopo un anno, si sono resi conto che non era abbastanza. No, «la Grecia è insolvente», spiegava un documento marchiato Parlamento Ue. Purtroppo, però, la situazione congiunturale europea è andata via via peggiorando e, con essa, quella greca.

Quello che sta cercando di fare il governo ellenico è la violazione di un patto. Gli investitori, banche o hedge fund che siano, hanno prestato del denaro ad Atene, che deve essere remunerato in base al rischio d’insolvenza. Un’obbligazione non è altro che un contratto. Come tale deve essere rispettato. L’introduzione di una clausola coercitiva nei confronti dei creditori privati va contro il consueto rapporto di fiducia che c’è fra Stato e obbligazionista. Se il primo non è in grado di rimborsare quanto gli hanno prestato, è insolvente. Proprio come aveva detto l’Ue nel giugno 2011.

fabrizio.goria@linkiesta.it

Twitter: @FGoria